中国证券分析师宏观研究报告数据简介
研报，一般是指券商研报，通常也叫“卖方研报”，是证券公司分析师所写的研究报告，可以用于投资活动的参考。一份完整的券商研报，一般会以事实、数据、调研信息等作为依据，对具体证券的价值进行综合分析，总结出关于上市公司、行业或宏观政策的看法，并对相关股票进行投资评级。券商研究所是券商的门面，是品牌的象征，虽然不直接产生利润，但是它的强弱将会直接影响券商经纪业务、投行业务、直投子公司等业务的发展。通过高质量的研报吸引公募/私募基金公司来开户交易进而获得经纪业务收入。研报根据研究对象的不同，可以分为宏观经济、投资策略、行业分析、公司研究、债券研究、期货研究等。
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2021.08.15-2024.01.12
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| 中国证券分析师宏观研究报告数据 |
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| ID | 报告名称 | 分析师 | 发布机构 | 近一月机构宏观研报数量 | 正文内容 | 日期 |
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| 173000006809369948 | 宏观动态报告：2023年8月MLF利率下调解读-央行提前发力，未来政策可期 | 章俊,高明,杨超,许冬石,詹璐,吕雷,于金潼 | 中国银河 | 31 | 核心内容：央行时隔2月再次下调MLF利率，时间和力度均超预期中期政策利率的1年期MLF利率下调15BP，幅度超过市场预期5BP。短期政策利率的7天逆回购利率下调10BP，幅度符合市场预期。预计央行将于本月20日引导LPR利率跟随政策利率调降。今年6月份的利率调降节奏是OMO利率下调10BP→MLF利率下调10BP→LPR利率下调（1年期和五年期均为10BP），当时在MLF利率下调之后市场对于LPR利率的非对称降息幅度有所期待，预期5年期LPR利率可能调降15BP，最后央行没有实行LPR非对称降息的策略低于市场预期。展望本月20日的LPR操作，我们更倾向于LPR利率可能呈现非对称下降幅度，可能的操作路径是OMO利率下调10BP、MLF利率下调15BP→LPR利率下调（1年期15BP、5年期20BP），意在稳定房地产需求推动总需求回升。在经济下行的压力背景下，如果央行选择引导5年期LPR利率下降25BP，稳增长效果将会更好。我们的分析：本次降息打破了预期的先降准后降息，先存款利率后贷款利率的做法，央行货币政策重心在稳增长，政策层对于经济下行和信贷收缩的重视度大幅提高，逆周期调节回到政策中心位置。降息主要是因为经济下行以及信贷收缩，稳定和提振经济和市场信心。首先，对冲经济的下行需要货币政策走到市场预期之前，降息幅度仍然需要加强；其次，通胀不断下行，实际利率出现上升，需要降息才能有效刺激实体经济融资需求回升；再次面对房地产周期下行的压力，需要利率持续的下行和其他组合政策推出。后续的降息、降准等货币政策跟进和财政政策的大力推行才能使得经济下行预期得到扭转；最后利率下行将给人民币汇率带来压力。短期内预计央行会陆续启用外汇管理工具箱，保持人民币汇率相对稳定。中长期来看，降息可能提振经济，对人民币汇率是利好。我们的判断和政策预期：年内降息、降准均仍有空间1、利率年内存在20BP-30BP下调空间。观察今年二次降息的时间窗口，均选择美联储非加息月份，6月央行提前预判美联储暂停加息，8月则是美联储货币政策的真空期。下次降息可能再次选择美联储货币政策真空期的10月，减轻可能给人民币汇率带来的压力。2、8、9月份地方政府债加速发行，可能引起的流动性紧张将部分对冲降息对实体经济的推动作用，因此9月央行可能再次选择降准释放长期流动性，加大逆周期调节，配合财政政策协同发力。 | 2023/08/15 |
| 173000006808858973 | 7月经济数据点评：为何经济数据与高频指标背离？ | 芦哲,占烁 | 德邦证券 | 45 | 投资要点：核心观点：7月主要经济数据低于市场预期，显示当前经济修复仍任重道远，或需稳增长政策继续加码发力。具体来看，工业、基建、社零是三项不及预期的主要指标，增速/预期分别为3.7%/4.6%、2.5%/5.3%、9.4%/10.8%。从前期发布的领先指标来看，7月制造业PMI生产指数环比小幅下降0.1个点，建筑业PMI大幅下降4.5个点，可大致解释工业增加值和基建增速的下行。但消费表现为何不及高频数据？7月旅游出行、餐饮等服务消费强劲，而商品消费却在走弱，消费没有同步走强反而出现结构性背离。我们认为，一方面，7月就业形势仍然严峻，全国调查失业率上升0.1个点。另一方面，在未来收入和就业的预期偏弱的情况下，居民消费的精打细算，导致本该相互促进的服务和商品消费，变成替代关系，而高频数据大多集中在出行、观影等服务消费。本轮经济环比大致在4月见底，随后5-6月小幅改善，但7月经济没能如市场预期般延续回升态势，反而有所走弱，未来需持续关注7月稳增长政策落地效果，或需要后续政策维持渐进式加码，以促进需求改善。如今天央行在经济数据发布前半小时，分别调降1年期MLF和7天逆回购利率15、10BP，按惯例LPR利率也将随之下调。工业生产：从预期改善到生产改善，传导的关键仍在需求。7月工业增加值同比增速3.7%，Wind一致预期4.6%，统计局季调环比增速0.01%，与上月基本持平。①分行业来看，油价上行带动上游油气开采行业两年平均增速从3.8%上行至4.3%；此外，黑色冶压（钢铁）、汽车制造的两年平均增速分别从4.1%→5.2%、12.4%→14.1%，与高炉开工、汽车轮胎开工率等高频数据的表现较为一致；电热燃水行业因夏季高温也出现增速回升；其他行业的两年平均增速大多在下行。②随着政治局会议后稳增长政策的逐步落地，7月制造业企业经营预期经历了连续4个月的下降后，首次回升1.7个点。但后续从预期改善到企业生产改善，传导的关键仍在于需求。今年前7个月商品需求持续弱于服务需求，房地产、出口、商品消费、基建等对应商品需求的领域均在走弱。消费：社零环比年内首次转负，居民预期偏弱下，促消费需要强劲政策。7月社零同比增速2.5%，大幅低于Wind一致预期5.3%；统计局季调环比增速-0.6%，社零在今年首次出现环比负增长。①新发布服务零售数据，受大量暑期出行带动，服务消费明显强于商品消费。本月开始统计局新发布服务零售数据，1-7月服务零售额同比增长20.3%，商品零售仅增长5.9%；按当月来看，7月餐饮收入同比增长15.8%，商品零售仅增长1%；剔除基数后看两年平均增速变化，代表服务消费的餐饮收入从5.6%增至6.8%，仍在提速，但商品零售从2.8%降至2.1%，却在减速。②分产品看，可选消费、地产后周期等商品零售压力较大。7月限额以上企业商品零售由正转负，同比-0.5%，由于金银珠宝等部分商品去年基数较高，仍然以两年平均增速来看。两年平均增速同比上行的只有石油、饮料、烟酒三个品类，其余品类均在下行，可选消费和地产后周期商品的下行幅度明显大于必选消费，如化妆品的两年平均增速较6月下降8.2个点，金银珠宝-3.1个点，家电和建材分别为-3.2/-3.7个点。投资：7月固定资产投资主要由于基建出现超预期的额外拖累。7月固定资产投资累计同比3.4%，较上月下降0.4个点，季调环比-0.02，连续2个月负增长。①基建投资：高温多雨天气和资金到位情况制约基建增速。7月广义基建投资增速从10.2%降至9.4%，推算单月增速从前月11.7%大幅降至5.3%，达到2022年4月以来的最低单月增速。此前统计局在解读7月PMI数据时曾指出“建筑业商务活动指数为51.2%，比上月下降4.5个百分点，仍位于扩张区间，表明受高温多雨等不利因素影响，近期建筑业施工进度有所放缓”，但这可能无法完全解释基建投资增速的大幅下行。我们认为与资金到位情况也有关系，去年6月专项债发行近1.4万亿，对后续几个月的基建增速都有支撑，今年6月发行约4000亿、7月约2000亿，同比来看，今年6-7月基建到位专项债较去年减少约8000亿。②房地产投资：等待政策落地。7月房地产投资累计增速从-7.9%继续降至-8.5%，推算当月增速从-10.3%降至-12.2%。销售方面，按照统计局调整后的基数来看，7月当月商品房销售面积同比下降15.5%，较上月-18.2%小幅收窄。开发投资方面，7月施工面积/新开工/竣工累计增速分别为-6.8%/-24.5%/20.5%，按单月来看，7月竣工增速从16.3%回升至33.1%，新开工降幅从-30.3%小幅收窄至-25.9%。资金面仍在恶化，7月房企开发到位资金降幅从9.8%扩大至11.2%，其中贷款从-11.1%到-11.5%，定金及预收款-0.9%→-3.8%、个人按揭贷款2.7%→-1%。7月政治局会议后，住建部和央行明确了调整“认房不认贷”、下调存量房贷利率等政策，但时间已过半月，政策落地节奏偏慢，预计随着政策落地，改善型住房需求将得到释放。（参考前期报告《“认房不认贷”，房地产市场拐点来了吗？》）③制造业投资：投资数据与先导指标出现背离。7月制造业投资累计增速从6%降至5.7%，当月增速从6%降至4.3%。7月制造业PMI企业经营指数和BCI企业投资前瞻指数均出现回升，投资意愿有所增强，但或由于盈利、资金等因素制约，尚未转为实际投资的增长。展望：二季度经济偏弱时，对政策的期待在7月政治局会议后得到满足，企业经营预期经历了连续4个月的下降后，首次回升1.7个点；但会后政策落地偏慢，促消费和投资的增量资金有限，房地产政策在国常会和部委表态后尚未落地。7月偏弱的经济数据出炉后，对政策再次加码的期待升高。后续一则关注前期7月政策落地后，效果如何，毕竟7月PMI新订单、物价环比等指标均出现了回暖；二则关注政策是否会有持续的渐进式加码。风险提示：政策落地不及预期；房地产需求下行超预期；外需压力加大。 | 2023/08/15 |
| 173000006808858878 | 7月经济数据点评：7月工业生产增速整体平稳，原材料制造业增速提高 | 张卓然,陈雳 | 川财证券 | 9 | 事件2023年8月15日，国家统计局公布数据，7月全国规模以上工业增加值同比上年增长3.7%；1-7月全国固定资产投资（不含农户）28.59万亿元，同比上年增长3.4%。7月社会消费品零售总额3.68万亿元，同比上年增长2.5%。（国家统计局）点评工业生产增速整体平稳，原材料制造业增速提高。7月全国规模以上工业增加值增幅较上月回落0.7个百分点，主要受去年同期基数较高影响，1-7月累计同比增速与1-6月持平，表明工业生产增速整体平稳。分行业来看，原材料制造业增加值贡献亮点，同比增速达8.8%，较上月加快2.0个百分点。其中，黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业分别同比增长15.6%、8.9%，显著高于规上工业同比增速11.9、5.2个百分点。经济基本面的逐渐恢复、投资的平稳增长，对原材料行业的拉动作用增强，使得相关生产增速加快。分经济类型来看，私营企业增长2.5%，受益于支持民营经济发展的系列政策，增速有所提高；7月外商及港澳台商投资企业下降1.8%，增速明显回落，国务院发布的6方面、24条政策措施，释放推进外商投资环境优化的积极信号，有望支撑外资企业工业增加值增速逐渐回暖。固定资产投资稳健增长，基建、制造业投资仍担重任。分领域来看，1-7月基建投资同比增长6.8%，制造业投资同比增长5.7%，较1-6月增速小幅下降但整体增长稳健，得益于稳增长政策下基建投资持续发力、专项债补短板效果显著，8月上半月新增专项债发行规模已超7月，发行提速明显，后续基建、制造业增速有望继续维持高位；房地产开发投资同比下降8.5%，降幅进一步扩大，为稳住房地产业，住建部提出了进一步宽松措施的呼吁，包括支持刚性和改善性住房需求、进一步落实降低购买首套住房首付比例和贷款利率、认房不认贷等政策措施，随着稳地产政策力度的加大，房地产投资增速降幅有望逐步收窄。社零增速继续回落，“就业-收入-消费”的良性循环有待重启。7月社会消费品零售总额同比增长2.5%，较上月回落0.6个百分点，或与6月的“618”大促对6月消费的刺激作用有关。7月底的中央政治局会议提出要通过增加居民收入扩大消费，下半年的政策导向有望重启“就业-收入-消费”的良性循环，汽车、电子产品、家居、体育休闲、文化旅游等消费领域有望牵头复苏。风险提示：宏观经济不及预期，出现严重信用事件，政策变化不及预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006808817772 | 1-7月宏观经济数据分析：需求不足仍是主要约束 | 孙付 | 华西证券 | 18 | 投资要点:供给端边际放缓工业生产边际放缓。7月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.7%(预期4.6%，前值4.4%)，环比增长0.01%(前值0.68%)。虽然7月PMI生产指数回升至50.2%，处于荣枯线以上，但内外部需求整体依然偏弱，拖累工业生产边际放缓。服务业保持增长。7月份，全国服务业生产指数同比增长5.7%，较前值进一步回落1.1个百分点。7月份，服务业商务活动指数为51.5%，较上月回落1.3个百分点。需求不足仍是主要约束出口方面，7月出口同比下降14.5%，前值-12.4%。去年的高基数、短期外需回暖动力不足以及地缘冲突等问题是出口增速降幅扩大的主要原因。但往后看，我们认为出口同比增速或已阶段性见底。固定资产投资有所回落：1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长3.4%(预期3.9%，前值3.8%)，环比下降0.02%。具体来看：（1）1-7月，全国房地产开发投资同比下降8.5%，增速较前值下降0.6个百分点。房地产市场延续低迷，新房销售处于低位，施工面积和新开工面积降幅持续扩大。8月以来，地方层面房地产政策陆续放松，或有助于销售端边际修复，但扭转市场低迷格局或仍需时间。（2）1-7月，基础设施投资同比增长9.41%，较前值回落0.74个百分点。受到财政资金限制以及极端天气影响，基建增速有所放缓。（3）1-7月制造业投资增长5.7%，较前值回落0.3个百分点，制造业投资增长相对平稳。消费品零售修复转弱。7月，社会消费品零售总额36761亿元，同比增长2.5%，较前值回落0.6个百分点，环比下降0.06%。7月社会消费品零售总额环比增速回落，显示出疫后补偿消费的影响递减后,居民消费意愿不足。经济放缓，政策加码总的来看，7月经济放缓，一是当前经济内在动能偏弱，需求不足，对修复形成了制约；二是7月以来，国内极端天气频发，也对经济生产活动产生了一定的影响。7月以来，经济放缓，政策端积极回应，但是稳经济政策效果显现需要时间，叠加极端天气干扰，所以短期内经济仍延续了前期的回落趋势。往后看，随着后续政策效果显现，宽松货币政策配合其他经济促进政策将共同改善经济主体预期、稳定宏观大盘。风险提示经济出现超预期波动。 | 2023/08/15 |
| 173000006808753935 | 2023年7月经济数据点评：关注利率下行和分母驱动逻辑 | 周君芝,陈怡 | 民生证券 | 26 | 8月15日，统计局公布7月经济数据。7月社零消费同比2.5%，规上工增同比3.7%，固定资产投资同比3.4%。7月工业生产再度放缓，意味着内生需求仍然偏弱。7月工业生产环比录得0.01%，大幅低于往年季节性。分板块观察，外资企业工增跌幅继续走扩，私营企业工增再度放缓，下游制造生产较上游（采矿和原材料冶炼工业）更弱，都指向一点事实：终端需求承压，这一局面至今未有明显改变。7月数据告诉我们一个事实：即便库存偏低，但在更弱的需求走势之下，低库存不能构成我们看多经济反弹的理由。7月部分板块的经济数据，同比下跌速度较快，仍引发市场担忧。7月投资端数据同比下滑较快，部分解释在于不利天气扰动。地产投资负向拖累持续，高频数据对此已有充分展示。7月以来国家层面密集释放政策出台的信号，住建部、央行等部门相继发文支持房地产市场健康发展，但高频数据跟踪的地产销售仍较为疲软。7月竣工端维持20%以上的累计同比增速，这和玻璃连续去库的基本面信息表现一致。基建增速降幅较大，可能受到不利天气因素影响。7月以来南北方局部地区山洪和地质灾害多发，制约建筑施工进度，建筑业PMI指标同步下降。7月基建投资同比5.3%，较上月下行6.4个百分点。与之相呼应，7月企业中长贷和政府信用收缩，反映地方基建在7月有所降温。让人略感欣慰的是7月社零消费（假期因素拉动），但未来持续性或有待观察。假期文旅活动复苏强劲阶段性对社零数据形成支撑。7月社零当月同比2.5%，较前值下行0.6个百分点。餐饮社零两年复合增速在6%，较前值走高，假期文旅活动强劲复苏，对7月社零形成阶段性支撑。控制基数，地产链和耐用品消费的下滑幅度仍较为显著。5月下旬以来地产销售数据下滑，城镇调查失业率尚未出现明显改善，这对消费修复的制约逐步线性化。与其关注增长何时企稳，今年更应关注地产中枢下行蕴含的流动性机会。结合前期公布的7月物价和金融数据，我们能较为清晰地窥见当下实体企稳尚未展露出足够证据，市场普遍期待的价格反弹带动年内实体需求企稳反弹，大概率较难在年内兑现。本质上库存周期能否迎来反弹取决于需求。以往中国库存3-4年的波动背后根本是地产小周期跨期3-4年。当下中国正经历地产大拐点，需求小周期的波动规律或让位于趋势大拐点。故而当下库存即便已降至低位，未来库存周期反弹节奏或仍低于预期。与其关注地产需求是否迎来改善，还不如关注地产经历三十年扩张之后，地产潜在销售中枢下移过程中，中国利率中枢下行所蕴含的流动性机会。风险提示：地产政策超预期，海外地缘政治超预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006808622804 | 8月15日降息点评：社融低迷再次触发超预期降息 | 朱启兵,孙德基 | 中银证券 | 30 | 事件：央行公开市场今日开展4010亿元1年期MLF和2040亿元7天期逆回购操作，中标利率分别为2.50%、1.80%，此前分别为2.65%、1.90%。今日有4000亿元1年期中期借贷便利(MLF)和60亿元7天期逆回购到期。本轮降息落地后将进入政策观察期。我们认为往后以下三点值得关注：一是本月LPR报价是否会跟随1年期MLF利率调整15bp，以及5年期LPR报价调整是否超预期。7月以来商品房销售仍旧不振的情况下，LPR仍可能进行非对称降息，存在5年期LPR下调超过15bp的可能性；二是随着三季度地方政府债开始加快发行，市场可能面临一定程度上的结构性流动性短缺，降准可能也将于近期落地。同时降息窗口期仍未关闭，如果社融尤其是表内融资数据不及预期、资金利率中枢下行，央行仍有降息必要；三是随着政策利率中枢下调，10年期国债活跃券利率目前已突破前期低点2.60%，进一步下行空间打开，央行短期流动性投放依然充足，目前流动性环境仍将保持宽松，短期上行风险有限。降息时点超预期。本轮降息属于7月24日政治局会议后货币政策的迅速落地，无论是从时点还是幅度上都反映出了明确的宽松信号，基于以往逆周期调节政策当中货币政策先行的规律，后续大概率还有其他部门政策跟进。从同日公布的经济数据来看，经济复苏及就业情况仍不及预期，7月金融数据也不甚乐观，其次市场利率持续下降，7月以来DR007利率持续保持在政策利率以下，结合来看本轮经济金融环境与6月较为类似，因此响应逆周期调节速度也同样较快。流动性指标中的降息机制。广义流动性方面，社融尤其是表内融资数据不及预期是启动降息的机制之一。从降息的节奏来看，3月内连续调降1年期中期借贷便利利率仅在2019年11月-2020年3月期间发生，属于受到临时性冲击。但今年6月-8月连续降息更多是由于企业内生信用扩张能力下降导致，与此类似的是去年8月降息也伴随着社融数据不及预期。近两年内较为频繁发生的社融数据大幅不及预期是启动降息的机制之一，而降息对于减轻实体部门债务压力等方面具有重大意义。狭义流动性方面，资金利率中枢下行也是启动降息的机制之一。以2019年11月和2022年1月两次降息为例，若市场利率没有持续高于政策利率而是围绕政策利率波动，则央行往往会在观察期之后选择启动降息。6月降息之后，DR007利率反弹至2.0%后再度下行，7月以来则持续保持在政策利率以下，7月3日-8月14日平均值为1.78%，即资金利率中枢维持在1.80%，一定程度上定价了降息预期。尽管遵循“缩减原则”降息幅度往往偏小，但整体思路仍然是围绕“实际利率总体保持在略低于潜在经济增速水平”出发，政策利率与市场利率也相差不远。降息幅度超预期。本轮降息幅度同样超出预期，其中1年期中期借贷便利利率下调15bp，属于2020年2月以来的单次最大降幅，7天逆回购利率仅下降10bp。从非对称降息操作来看，央行选择了兼顾稳增长和防风险，既要降低中长端政策利率以减轻微观主体的债务压力、缓解信用收缩局面、适配下行的经济增速，又要防止银行间资金空转。从降息先于降准、以及中期借贷便利仅超额续作10亿元的操作来看，也能体会出央行对于银行间不缺流动性、但实体缺乏融资意愿的看法。因此非对称降息和降息而非降准其实说明了同一件事，即央行现阶段尽管进行的是总量操作，但也仍具有针对性。风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006808577278 | 2023年8月央行降息点评：8月有降息无降准 | 周君芝,吴彬 | 民生证券 | 26 | 8月15日，央行开展2040亿元OMO，中标利率为1.80%，此前为1.90%；开展4010亿元MLF操作，中标利率为2.50%，此前为2.65%。降息并不意外，略超预期的是本次MLF下调力度较大。2020年以来OMO利率每次调降10BP，本次OMO利率调降延续这一节奏。这次略超预期的是MLF调降幅度，一次性下调15BP，下调力度较大。回顾历史，也就疫情扩散初期，2020年4月，那一次MLF利率调降20BP，高于本次。相较之下，本次MLF单次利率调降15bp，联动OMO利率下调10bp，可以说降息力度偏强。市场之前一直期待国内经济动能在今年年内迎来一轮反弹，尤其是库存周期见底回升，我们一直持有判断，当前重要的是地产销售中枢下降的大趋势。在地产大趋势面前，小周期波动不重要。故而我们之前就坚定看年内有多次降息。本次MLF超预期下调，再次确认当前基本面偏弱，地产销售仍在下降事实。之前市场预期降息最快到四季度，我们反而认为8月就应降息。7月社融新增规模大幅低于预期，我们理解这是8月降息的触发因素。7月社融新增规模较去年同期减少，其中固然有居民提前还贷季节性因素影响，但不可否认的是当前地产销售不佳，带动金融资产负债表承压。债务压力倒逼降息，这或是8月降息最重要的政策考量。近期一系列债务风险个案，也显示当前债务压力有所增强。无论是头部房企债务违约担忧，还是部分信托产品的兑付压力，核心本质仍是地产下行周期下，债务压力沿融资渠道逐级扩散，这是居民去杠杆引发的连锁反应。配合化解城投债务风险也可能是触发因素之一。政治局会议定调推出一揽子化债解决方案，央行此时降息，为后续化债奠定基础。当前宏观核心矛盾是地产销售下台阶这一大趋势。民生宏观团队自2021年以来持续跟踪地产表现，国内研究方面布局大量精力在地产。我们认为地产之所以重要，因为地产关系到债务走向，影响国内货币政策，进而决定大类资产是否能够经历一轮分母端驱动行情。按此推演，只要地产没有企稳，央行降息窗口便在，不排除年内会有新一轮存款利率下调的可能性。地产大方向下行过程中，高息资产或将逐一“消失”，利率无熊市。8月有降息或无降准，我们预计降准窗口最快或是9月。8月央行已经降息，到期MLF已经得到妥善延续，我们预计8月降准概率低。2020年以来，没有一个月央行实施既降准又降息。此外，降准锚定银行扩表空间。7月信贷扩张疲弱，银行并未因为信用扩张过快而流动性偏紧。8月专项债发行节奏或较7月加快，但目前高频数据显示，商业银行扩表节奏有限，预示8月降准必要性低。我们认为最快的降息窗口或在9月。9月本身是社融扩张大月，银行扩表动能会更强。此外，连续8-9月专项债发行节奏加快，或在9月推高银行信用扩表。故而我们预计降准最快会在9月看到。降息之后汇率怎么办？央行或启用汇率管理工具，加大汇率调控。我们强调，中国央行对内的货币调控，极少时间让位给汇率。以往经验显示，人民币汇率贬值的同时，央行都多次降准降息。但为缓解汇率贬值压力，央行会在宽货币同时，运用多种汇率管理工具对冲汇率贬值压力，我们认为这次也不例外。7月央行已经上调跨境融资宏观审慎调节参数。若后续汇率继续走弱，央行可能会下调境内企业人民币境外放款的宏观审慎调节系数、提高币种转换因子。另外，外汇流动性调节工具如降低外汇存款准备金率、上调远期业务外汇风险准备金率等也可能会再次启用。风险提示：汇率波动超预期、海外货币政策超预期 | 2023/08/15 |
| 173000006808458622 | 【粤开宏观】从疫后经济恢复全局理解当前经济下行压力 | 罗志恒,马家进 | 粤开证券 | 7 | 8月15日，国家统计局公布7月经济数据，工业生产、社零消费、固定资产投资同比增速分别为3.7%、2.5%和3.4%，均低于市场预期和前值。与此同时，央行再度降息，分别下调1年期MLF利率和7天逆回购利率15和10个基点，上一次是6月同步下调10个基点。1、疫后经济恢复“波浪式发展、曲折式前进”，服务需求集中释放与疤痕效应并存、结构性恢复而非全面恢复是大部分经济体以后恢复的基本特征；当前中国经济仍未回到疫情前的潜在增长路径，且负的增长缺口存在扩大趋势，有必要加大逆周期调控力度，加快经济增长向潜在水平靠拢。假设经济潜在增速分别为5.5%和5.0%，则二季度负的增长缺口分别为3.1%和1.2%，较一季度分别扩大0.7和0.6个百分点。财政要加大支出力度，加快专项债发行进度并形成投资，根据形势需要动用专项债结存限额，推动金融、财政协同化债（详见《防范化解地方债务风险：当前形势与14条综合应对》）；降准降息，优化结构性货币政策的激励机制，推动商业银行更好支持房地产企业纾困，避免房地产风险演化为金融风险、社会风险；优化一线城市限制刚需和改善型住房的政策。2、7月生产、消费、投资、出口同比增速放缓，环比增速有所下行，新增信贷社融低于去年同期，反映出经济仍在持续恢复过程之中，但恢复动能有所趋弱、趋缓，主要是房地产链条和出口链条拖累。央行今天降息既是对724政治局会议精神的落实，也是对经济下行压力增大的及时应对；此外，近期监管部门要求2023年新增专项债需于9月底前发行完毕，原则上在10月底前使用完毕，也有助于托底经济。3、当前经济下行压力增大的主要原因是宏观总需求不足、微观主体信心不振，具体表现为外需和出口回落、房地产市场仍较低迷、居民商品消费需求不旺、民间投资负增长等。疫后经济恢复呈现出两个明显的不同阶段：一是2020-2021年，经济在疫情的巨大冲击后快速回到潜在增长路径，并维持在一个仅略低于潜在产出的水平，这主要得益于国内生产快速恢复和海外巨大的供需缺口，以及国内房地产市场的快速恢复和商品消费的引致需求；二是2022-2023年，经济再度大幅偏离潜在增长路径，且负的增长缺口未能有效收窄，原因是房地产市场和出口分别于2021年下半年和2022年下半年明显走弱，疫情的“伤痕效应”和资本市场不振的“负财富效应”抑制了居民的消费需求，企业家预期和信心低迷导致民间投资增速放缓，即使居民服务消费快速恢复以及政府主导的基建投资持续发力，也无法完全对冲经济下行压力。因此政府除了加大逆周期调控力度以外，还需通过各种改革措施激发微观主体活力。4、当前市场信心和预期似乎没有随着疫情消退和经济恢复而明显提升，除了总体上的经济动能偏弱以外，也与不同行业（群体）处境的非对称性冲击和恢复有关，经济增速下行、资本市场低迷与社会焦虑情绪形成负反馈循环，相关部门要进一步及时回应公众关切，加强沟通。2020年疫情剧烈冲击后，线下密集接触型行业和“手停口停”的中低收入人群严重受损，但工业受益于强劲的外需、房地产业受益于快速复苏的楼市，在经历短暂下挫后快速反弹至潜在增长路径以上，金融业受益于宽松的货币政策、互联网行业受益于居家办公，更是迎来难得的发展机遇。然而近两年，随着房地产市场和出口回落，房地产相关链条和工业企业处境变差，金融和互联网等部分行业面临薪酬优化和降本增效，相反，住宿餐饮旅游等线下服务业随着疫情消退而迎来快速恢复，中低收入人群处境明显改善。当前经济下行压力覆盖的行业更多，且中高收入人群在网络和媒体上的“声量”更大，导致低迷情绪被叠加和放大。5、经济中也存在积极的一面：其一，服务业仍在快速恢复，7月餐饮收入的两年平均同比增速为6.8%，较5月和6月的3.2%和5.6%持续加快，仅次于2月的9.0%；其二，高技术产业投资保持高增，1-7月医疗仪器设备及仪器仪表制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长16.0%、13.9%，科技成果转化服务业、专业技术服务业投资分别增长44.9%、23.8%；其三，农民工就业状况好转，7月总体失业率上升0.1个百分点至5.3%，但外来农业户籍人口失业率下降0.1个百分点至4.8%，创近两年新低。6、政策除了扩大总需求以外，还应增加服务业的有效供给，充分释放居民消费潜力。虽然当前经济的主要矛盾是总需求不足，但供给约束也对经济恢复形成掣肘。其一，随着去年底防疫措施优化、今年初疫情快速过峰，经济从疫情模式重新切换到正常的市场经济模式，然而之前的部分限制性措施却未能及时解除。例如，部分景区的每日预约限额较疫情前大幅减少，同时验票和安检效率也较为低下。其二，疫情期间部分行业经历了剧烈的产能去化，导致当前供需缺口扩大。今年以来经济型酒店价格大幅上涨，甚至逼近高端酒店，对居民的商务出行和旅游出行都造成了较大影响，其中一个重要原因便是三年疫情期间酒店房源大幅减少，2022年底酒店业设施较2020年初减少17.5%，客房总数较2020年初减少19%。因此有必要增加有效供给，解除已经过时的限制性措施，在融资、用工等方面提供支持，促进服务业产能快速恢复。风险提示：外部冲击超预期、经济下行压力超预期 | 2023/08/15 |
| 173000006808342756 | 宏观点评：降息的宏观“剧本” | 陶川,邵翔 | 东吴证券 | 27 | 最近经济和市场的节奏变化有点快，原本以为拿的是“地产放开，经济市场逆袭”的“剧本”，结果似乎又变成“保汇率还是保房价”的“套路”。毫无疑问，今天上午央行的超预期降息（下调7天逆回购利率以及1年期MLF利率，下同）已经预示了7月经济数据的表现并不理想，但也凸显了政策层对于稳地产、稳经济的决心：尽管“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”，但是必要的呵护仍是需要的。一些重要的政策转向往往需要时间，8月的降息是重要的信号，这意味着后续包括一线城市地产明显松绑等一系列政策将会加速出台，我们预计最早8月中下旬就能陆续看到。而从历史上看，在“以我为主”的货币政策框架内，保汇率往往还是会让步于稳地产和稳房价，这次的选择并不意外，因为在现阶段最终只有稳地产才能稳汇率。工业生产：天气的扰动？7月工业增加值同比增长3.7%，环比仅增长0.01%，创下有数据以来（即2011年以来）7月最低环比增速。除了内需不足这一核心基本面外，我们可能更倾向认为7月工业生产的季节性反弹受到高温等异常天气的影响，这也导致此前公布的PMI数据中生产和订单-库存数据出现撇叉。而考虑到8月极端天气的影响可能会更大，工业生产的反弹可能还需等待。从具体行业来看，7月工业生产的“动力”格局发生比较明显的变化，黑色冶炼、化学原料和制品行业超越此前的电气机械和汽车，成为7月更重要的驱动力，即使剔除基数的影响，在已经公布的主要行业中，黑色冶炼也是为数不多的两年平均复合增速在加速的行业：一方面，这可能和行业库存周期有关，尽管整体经济尚处于主动去库存的阶段，但是部分行业已经开始出现补库的迹象；另一方面，从出口看由于能源价格和汇率贬值的优势，7月钢材等出口额表现也比较稳健：按累计推单月的口径来计算，同比增速较6月提高了超过14个百分点。制造业投资：民间投资相对企稳，但是可能不在制造业。7月制造业增速没有延续6月的反弹，当月同比增速下跌至4.25%。我们在此前就开始关注民间投资的变化情况，从5月开始民间投资相对整体投资同比增速的表现就在改善，不过排除地产投资，我们发现民间制造投资至少在6月并未出现更好的相对表现（7月数据尚未公布），我们倾向于认为当前民间投资边际转好的领域可能集中在服务业。从制造业投资的具体产业上看，电气机械、汽车、化工和计算机电子设备是7月的主要支撑力量，但从边际上看，7月除了少数的中下游行业，制造业投资的降温具有一定的普遍性，这与企业中长期贷款大致相符。基建：交运投资接过“接力棒”。7月广义基建投资同比增速录得5.3%，作为上半年经济增长“动力源”的基建似乎也进入了一个“乏力期”。从数据上来看，7月基建投资中的三大板块同步放缓，其中水利、环境和公共设施投资对基建投资造成的拖累最为明显。不过好消息是交通仓储中的铁路投资“迎难而上”，其43.97%的同比增速是7月基建端的“亮眼项”。其实7月基建投资同比增速的放缓早已“有迹可循”，背后至少有两条逻辑进行支撑：一是在大多情况下，建筑业PMI的回落与基建投资增速的放缓“如影随形”。7月建筑业PMI刷新了历史同期新低，这也意味着基建投资同比增速的下滑也是在所难免。二是基建项目两大融资来源正迎“逆风”。在无去年同期政策性开发性金融工具“加持”的背景之下，目前专项债发行进度还明显弱于去年同期。新增专项债发行规模拐点往往领先于基建投资3个月左右，今年专项债发行偏慢所造成的影响已传导至基建投资端。不过我们预计8-9月新增专项债发行进度极有可能提速。地产：延续供需偏弱局面，但下行节奏边际放缓。7月开工、施工面积同比分别边际收窄至-25.9%及-22.9%，一方面是近期暴雨汛情影响施工，水泥发运率回落至近5年低位，另一方面是城市更新可能在年中加速叠加基数的“助攻”；销售面积同比收窄至-15.5%。7月竣工面积同比因低基数走阔至33.1%。地产整体信心未见明显好转，7月地产投资继续回落至-12.2%。降息释放稳地产的“强信号”，地产放松政策落地期提前或已比较明确。8月初四大一线城市陆续发文响应地产调控放松后，主要一、二线城市中仅郑州有具体限购放松政策落地。我们认为后续地产重点仍在需求侧的企稳，尤其是当下居民加杠杆意愿回升动能不足（7月居民中长贷同比再度转负），政治局会议后预期的存量房贷降息及限购解绑或在8月中旬加速落地。消费：边际降温。7月两年复合同比增速回落至2.6%。节假日因素消退后的7月为年内居民消费相对的淡季，7月服务业PMI环比回落1.3pct，居民消费在政策出台后短期仍比较平淡。分项来看，居民出游活动仍是主要支撑：7月石油制品量涨价跌，餐饮消费在地铁客运量近5年同期高位背景下，两年复合同比增速进一步走阔至6.8%；服装、日用品表现较为疲软；家具及装潢地产链延续低迷。风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩。 | 2023/08/15 |
| 173000006808192309 | 高频数据周度分析 | 沈忱 | 银河期货 | 4 | 周度要点1.天气因素扰动边际减弱，建材需求分化，居民消费环比改善，地产需求端继续转弱，出口环比可能有所企稳需求端：1）建材需求表现分化，石油沥青、玻璃表需上行，但螺纹钢表需周环比-2.51万吨，PVC表需周环比也-1.27万吨，水泥价格继续承压下行；2）市内、跨区域居民出行回暖，周度国内航班数量回升，国际航班数量则小幅回落；3）出行正常化也带动线下消费反弹，本周电影票房、观影人次重回升势，但弱于2019年同期；4）乘用车批发、零售销量同比降幅收窄，零售微降1.0%，但批发销量降幅仍相对较大；5）一线城市商品房转弱趋势较为明显，这可能与政策落地前，部分需求转入观望有关；6）本周SCFI指数继续探涨，CCFI指数也有所回升，花旗欧洲、新兴市场经济意外指数反弹，美国趋稳，外需边际可能出现一定好转。2.生产端整体仍具韧性，但钢厂利润率有所回落，猪肉、燃料价格继续反弹工业生产端及物价：1）主要行业开工率多数上行，仅PVC、涤纶长丝开工率小幅回落，工业生产端整体仍具韧性；2）但需关注的是，钢厂盈利率回落3.47个百分点，若行业盈利持续承压，可能会对后续生产带来扰动；3）农产品、成品油价格继续回升，且农产品涨价具有一定普遍性，猪肉、蔬菜、水果等环比均有不同程度的上涨。3.资金面有所收敛，债市杠杆稍有回落，票据利率窄幅波动，权益市场热度下降流动性：1）市场资金面收敛，银存间隔夜回购利率升至1.3%上方，7天期回购利率也升至1.75%附近，1Y股份制银行同业存单发行利率处于2.3%附近波动；2）债市杠杆稳中稍有回落，周五质押式回购成交量达8.29万亿元，其中隔夜占比93.0%；3）票据利率窄幅波动，绝对值仍相对偏低；4）北向资金大幅净流出-255.80亿元，新成立偏股型基金规模降至19.80亿元，市场热度较前期有所降低。4.地产行业拖累仍在持续，股、债对增量信息反应并不一致工业生产端继续保持较强韧性，随着天气转好，本周投资、消费需求也出现一些积极信号。不过，一方面螺纹钢表需，水泥价格继续回落，成交土地面积和溢价率也仍处低位，地产投资端无改善迹象；另一方面，等待政策落地过程中，部分购房需求可能转入观望，一线城市商品房销售较前期也出现明显转弱。短期相关具体政策落地偏慢以及局部风险事件发生压制市场风险偏好，但我们倾向于认为这并不改变当前“政策底”的形成。与此同时，近期权益、国债市场对增量信息的反应并不一致，国债市场对政策面的潜在变化更为谨慎，这也值得投资者有所关注。 | 2023/08/15 |
| 173000006808156006 | 上海出口集装箱运输市场（欧洲航线）日报 | 陈臻 | 方正中期期货 | 4 | 根据XSI-C最新集装箱运价指数显示，8月9日远东→欧洲航线录得$1702/FEU，较昨日上涨$10/FEU，日环比上涨0.59%，周环比下跌1.28%。8月初班轮公司在中欧航线涨价成功。第二周市场就略有松动，订舱价格一度回调。不过8月14日反映上周结算运价指数的SCFIS（上海→欧洲）录得1110.02，周环比大涨33.9%。本周发运航次的订舱价有所回调，8月11日SCFI（上海→欧洲）录得$926/TEU，周环比下跌2.2%。部分货代报送的8月20日发运航次运价回落至$775/TEU、$1300/FEU。从运力供给端来看，最近6周三大班轮联盟在上海→欧洲航线均预配12条航线服务，舱位供给力度较大，停航力度远不及7月中下旬。从运力需求端来看，今年6月全球集装箱运量录得1509.6万TEU，同比和环比分别下降1.5%和1%。其中，亚洲→欧洲航线运量录得149.12万TEU，占全球运量比重9.9%，同比增长11.9%，环比增长3.1%。单从运量来看，今年6月已创历史同期新高。不过，其中的主要增量源于中俄航线，并非中国→西北欧航线。相比2021年均值，今年中国→西北欧航线运量减少17%左右。预计8月中旬涨价难以成型，本周出运的订舱价格将会下挫，预计8月21日SCFIS将会冲高回落。未来四周三大班轮联盟在上海→欧洲航线基本保持每周12条航线服务，并且超大型船舶均投入至亚欧航线，整体舱位供给压力较大。欧洲经济边际复苏有限，中欧贸易继续大幅减少。整体来看，下半月上海→欧洲航线将会整体回落。 | 2023/08/15 |
| 173000006808123738 | 宏观研究报告：美国：通胀预期为何出现“背离”？ | 周浩 | 国泰君安证券(香港) | 3 | 近期美国的消费者调查类通胀预期出现了显著的下行趋势，这也被市场认为是美国经济可能实现“软着陆”的一个标志。以市场最为关注的密歇根大学通胀预期指标为例，最新数据显示，美国8月份消费者1年期通胀率预期重返3.3%，较7月的3.4%下降了0.1个百分点，为2021年4月以来的最低读数。但与此同时，金融市场定价的消费者通胀预期却开始出现抬升的迹象。具体而言，隔夜美国10年期通胀保值债券（TIPS）收益率升至1.827%，创2009年以来新高。金融市场另一个关注的5y5y通胀预期指标也在近期一路上行，并接近2015年以来的最高点。金融市场通胀预期上行的最重要原因，是近期长端美债收益率的显著上行。推动金融市场通胀预期上行的因素，导火索是惠誉下调美国主权评级的同时，债券供给压力开始短期抬升，但更加关键的因素是，市场开始重新定价美国长期的通胀走势。市场的通胀预期上行，但消费者的预期下行，似乎给美联储的货币政策带来了新的麻烦。但事实上，美联储一直给出的信号是通胀将长期处于高位，治理通胀也将需要很长的时间。总体而言，金融市场在过去一段时间内对美国的通胀走势估计出现了偏差，但金融市场的强大调节能力也是其效率的一部分。预期管理仍然将是美联储的重要工作，无论是消费者的预期还是金融市场的预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006807951446 | 经济数据点评（2023.7）：地产、投资、可选消费普遍阶段性走弱 | 秦泰 | 华金证券 | 14 | 投资要点二季度地产销售拖累汽车零售，大众消费仍为主要支撑力量。7月社会消费品零售总额同比下行0.6个百分点至2.5%，地产周期拖累下居民消费倾向偏弱，整体呈现以下三点特征。一、中高收入群体财富效应尚未改善，拖累限额以上及可选商品消费。7月限额以上商品消费同比转入负增长区间（-0.5%），显示大宗可选商品消费和中高收入人群消费信心均未扭转。二、汽车消费后继乏力，家电零售当月同比大幅转弱。6月以来，房地产竣工、销售再度转弱，拖累7月汽车销售同比。三、年初以来餐饮表现强劲，7月餐饮拉动零售同比增长高于商品的拉动幅度，其中限额以下餐饮贡献1.3个百分点。上述数据结构显示中低收入人群当前仍然是消费复苏的主力，后地产周期相关大宗商品消费的趋势扭转尚需时间。房地产投资低位企稳，制造业、基建投资有所降温。7月固定资产投资累计同比下行至3.4%，测算单月同比大幅下行1.9个百分点至1.2%。制造业和广义基建分别下行至4.2%、6.4%，扣除PPI走低影响，实际制造业投资维持高增，基建投实际增长区间仍高于去年，结合今日MLF下调15BP来看，后续基建投资融资环境改善，有望继续维持较高增速，为稳收入稳增长起到重要作用。7月交通运输业、信息传输业贡献较大，公用设施管理业持续拖累，而后者与地方政府隐性债务风险相关度更高，显示今年基建投资强调结构优化的可持续性。7月房地产开发投资跌幅继续扩大，当月同比下行1.9个百分点至-12.2%，房地产市场的调整呈现出比市场预期更强的长期性、结构性特征，而并非短期政策约束特征。住宅销售、新开工面积跌幅收窄，预计房地产市场将低位企稳。7月住宅销售面积累计同比-4.8%，测算单月同比跌幅收窄2.5个百分点至-15.5%。政治局会议、住建部座谈会和城中村改造工作部署电视电话会议三大会议共同为地产政策进行了全新定调，结合今日的降息操作来看，房地产调控政策本轮的结构性放松预计将强调用足现有政策框架内容，地产销售、竣工、投资有望止跌企稳，但对一线城市的全面放松我们不建议有太多期待，当前“因城施策”仍是主要政策框架。去库存压力下，工业生产持续承压。7月工业增加值同比下滑0.7个百分点至3.7%，三大行业均有所下跌。主要制造业行业中，汽车受销售拖累及去年的高基数影响而下行2.6个百分点至6.2%，而电子产品由于7月出口稍弱而小幅下跌0.5个百分点至0.7%，整体符合预期。不同年龄段就业仍在分化，当月城镇调查失业率小幅上行0.1个百分点至5.3%，外来农业户籍失业率再度下行0.1个百分点至4.8%，显示今年以来中低收入人群、以及中年年龄段人群就业持续向好。地产销售竣工低位企稳，可选消费持续低迷，中高收入群体财富效应扭转尚需时间，降准降息以提供更多流动性和融资空间，支持制造业和基建投资维持较高增速保障中低收入人群的就业和收入，以此维持大众消费，这一政策基调已经基本明朗。8月15日已经开始实施向短端倾斜的降息操作，我们预计年内仍有降准降息空间，本轮地产政策结构性放松以二三线城市用足现有框架内空间为主的预测不变。风险提示：稳增长政策力度不及预期风险。 | 2023/08/15 |
| 173000006807938571 | 宏观专题研究：降息继续驱动“股债双牛” | 李超,孙欧 | 浙商证券 | 18 | 核心观点2023年8月15日，央行下调1年期MLF利率15BP、7天逆回购利率10BP，本次降息时点较我们此前的预期（四季度）略有提前。我们认为降息一方面意在降低企业融资成本、改善企业盈利，带动融资需求，缓解当前信贷供需错配，另一方面，非对称降息是在缓解银行负债端成本的同时，防止资金空转和短端过度加杠杆。向后推演，预计本月21日1年及5年以上期限的LPR报价降幅均为15bp。降息将引导后续实体部门贷款利率及市场利率同步走低，我们在6月13日报告《降息是股债双牛的起点》中将10年期国债收益率年内低点的预测值由2.6%下调至2.4%，目前仍维持此观点，预计无风险收益率进一步下探，形成股债双牛格局。央行超预期降息8月15日，央行公开市场开展4010亿元1年期MLF和2040亿元7天期逆回购操作（4000亿元MLF和60亿元逆回购到期），中标利率分别为2.5%、1.80%，分别较上次操作下调15、10BP，央行本次降息时点较我们此前的预期（四季度）略有提前，降息幅度非对称也超出预期，这是2017年央行开始频繁使用政策利率工具以来，MLF与逆回购利率的首次非对称调整。非对称降息的核心目的是引导实体融资成本下行的同时，防止资金空转对于本次降息，我们认为一方面意在降低企业融资成本、改善企业盈利，带动融资需求，缓解当前信贷供需错配。8月1日，人民银行、外管局在2023年下半年工作会议中提出“继续深化利率市场化改革，促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降”。另一方面，降息有助于缓解银行负债端成本压力，其中，逆回购利率降低幅度弱于MLF利率可能是从防止资金空转的角度考虑，8月4日央行在答记者问中提到“防止资金套利和空转，提升政策传导效率”，8月以来银行间市场质押式回购成交量每日体量仍维持在8万亿左右高位，市场加杠杆情绪相对较高，7天逆回购作为短端滚动资金，利率下调幅度低于MLF利率可能是从防范市场加杠杆及资金空转套利的角度出发。1年期资金成本降低幅度较大，对于实体部门降成本效果更好，有助于进一步引导实体贷款加权利率及债券市场利率下行。向后推演，本月21日LPR报价大概率随之下降，预计1年、5年及以上期限的LPR均降15BP的概率大；进一步，从我国当前存款利率市场化调整机制看，10年期国债收益率及1年期LPR将直接影响存款利率定价，银行存款利率也将出现进一步下调空间，稳定银行净息差、盈利水平及后续资本补充，使得信贷投放更具持续性。预计21日LPR报价下降15BP预计8月21日LPR报价也将随之下降，当前我国LPR报价机制是“市场利率+央行引导→LPR”，我们认为市场利率主要观察DR007，8月以来其中枢水平约1.73%，较降息之前7天逆回购利率的1.9%低约17BP，中枢位置偏低；央行引导可以是降准、降息等各种操作，目前也已兑现，则LPR报价从机制上看将随之回落，预计1年、5年及以上期限的LPR降幅均为15BP。预计后续仍有降准操作，结构性政策工具继续发挥作用结合近期各重大会议的政策信号，我们预计本次降息后，后续仍有降准概率，推动宽信用、改善企业资金可得性。预计结构性政策工具也将持续发力，7月14日，人民银行新闻发布会提出“必要时还可再创设新的政策工具”，我们认为，下半年仍可期待新创设的结构性政策工具，政策性金融工具也有望新增额度，发挥“准财政”属性。同时，预计后续央行在维持宽松基调的同时，也将更加强调防止资金空转、引导资金进入实体，进而强化稳增长效率。汇率贬值压力有多大？今日降息后，离岸人民币汇率贬值破7.3，8月以来随美元指数上行，人民币汇率再次走贬，我们认为受我国宽松货币政策及美联储政策基调不确定性影响，预计三季度人民币汇率总体趋于震荡，但其能够起到内外平衡器的作用，国内政策预计不会受到较大影响。我们不认为人民币汇率年内会持续贬值，预计四季度走向升值的概率大。预计随着国内宽松政策空间打开，相关举措逐步推进、落地，中美经济对比中，我国优势将逐步凸显；此外，预计下半年美国银行信用收缩强化，超储逐步耗尽也将在下半年削弱需求，需求回落将有效缓解通胀和劳动力市场紧张，货币政策停止紧缩的预期也将持续确认。总体上，预计四季度我国在基本面及货币政策预期两个方面均较为占优，推动人民币汇率升值。继续坚定看好“股债双牛”我们在6月13日报告《降息是股债双牛的起点》中将10年期国债收益率年内低点的预测值由2.6%下调至2.4%，目前我们继续坚持此观点。今日降息后，10年期国债活跃券收益率迅速由2.62%左右下行最大幅度达7BP至2.55%左右。我们坚持5月5日年中策略报告《水到渠成，股债双牛》的观点，流动性是驱动“股债双牛”的核心逻辑，一方面，今年下半年经济压力客观存在，但货币政策仍有宽松空间，无风险收益率有望继续下行，形成股债双牛的格局。另一方面，我们认为居民大体量超额储蓄淤积金融体系，是导致当前流动性过剩、拥挤交易形成资产荒的核心原因之一，也是后续股市增量资金的最大不确定性来源。风险提示企业盈利、居民消费及购房情绪进一步恶化，经济基本面承压，政策效果不及预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006807922060 | 宏观数据点评：CPI同比下行，PPI触底回升 | 徐静雅,曹世棋 | 南京证券 | 2 | 摘要CPI同比下行：7月CPI同比下行，大概率触底，核心CPI韧性反弹，升至年内次高点。CPI同比转负主要是因为食品价格受到去年疫情防控时期囤货产生的高基数以及当前需求疲弱的影响出现大幅下滑，2022年4月以来首次跌入负值区间，尤其是畜肉类明显走弱，导致食品对CPI贡献由第一正向拉动变为第二负向拉动，主要下拉项是猪肉价格。在暑期旅游人群激增的带动下，旅游价格大幅抬升，成行业最大亮点和CPI的主要正向支撑。展望8月，随着翘尾因素进一步走弱，预计本月CPI大概率触底，8月将稳步上行。由于8月翘尾因素达8.56%，按照新涨价因素至少是小幅稳步改善的节奏，那么8月CPI同比大概率是在-0.2%以上。PPI触底回升：7月PPI和PPIRM均实现触底回升，强势上调和价格上涨拐点的来临还未可知。PPI生产资料价格相对大幅改善，生活资料领域，和具备较强韧性的一般日用品相比，耐用品消费仍较为低迷。虽然7月数据几乎全面向好，但不应过分乐观。根据PPIRM细分项，燃料动力、化学原料、建材和非金属类产品价格还在继续下探。叠加高频数据显示8月上旬各行各链呈现局部点状的价格恢复，整体工业品价格强势回升拐点的到来仍需耐心等待需求的逐步回暖。展望8月，暂时无法排除8月PPI同比下行的可能性，预计三季度大概率仍无法转正，或呈小幅震荡走势。风险提示：经济复苏不及预期，外需超预期走弱，宏观政策效果不及预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006807843497 | 周度经济观察：市场与政策的互动延续 | 袁方,束加沛 | 安信证券 | 8 | 7月社融增速下滑是实体部门需求收缩的结果，当前居民和企业部门疤痕效应的消退进展缓慢，这意味着社融增速难以快速反弹。不过考虑到金融机构主动供应信贷的意愿较强、政府债发行提速，社融增速可能已经位于底部区域。权益市场进入政策观察期。由于当前估值水平偏低、政策有意管理向下风险、以及流动性环境宽松，未来市场单边下行的概率有限，市场仍处于磨底阶段。7月美国通胀数据小幅低于市场预期，服务业领域通胀压力持续缓解。在此背景下，美股和美债收益率均高位震荡，市场在等待观察未来两个月美国通胀、劳动力市场数据的情况，这一资产价格变化的局面短期有望延续。风险提示：（1）地缘政治风险（2）政策刺激超预期 | 2023/08/15 |
| 173000006807715397 | 人民银行货币政策操作点评：降息如期而至，年内降准降息仍有空间 | 秦泰 | 华金证券 | 14 | 投资要点8月15日，央行时隔两个月实施年内第二次降息，MLF利率（1Y期）和7天逆回购利率分别下调15BP、10BP至2.5%和1.8%。在房地产市场探底、居民去杠杆持续、制造业和基建投资有赖于中长期信用支持的背景下，本次降息符合我们此前预期。今年前7个月，宏观经济表现和市场预期之间存在三大明显的差异：其一，房地产市场的调整呈现出比市场预期更强的长期性、结构性特征，而并非短期政策约束特征，市场对房地产市场特别是一线城市需求侧刺激政策期待过高，但现实情况是地产去杠杆仍在中段尚未底部企稳。其二，房地产市场的持续调整、以及经济结构的持续优化过程中，居民财富效应预期偏弱，对中高收入人群为主力的大宗可选商品消费、高档服务消费形成超市场预期的抑制。其三，稳增长政策着力点在于制造业投资布局现代化产业体系建设、基建投资稳就业并改善大众消费两条主线，又超出了市场预期。在房地产市场探底、居民去杠杆持续的阶段，各国都选择实施连续、合理幅度的货币宽松措施，以稳定居民和企业部门的投资预期，避免需求收缩，同时今年财政政策空间狭窄，制造业和基建投资也在更大程度上有赖于中长期信用的持续支持。本次降息完全符合我们的预期。小幅降息旨在进一步促进制造业和基建投资、以及稳定房地产市场预期，向1年期LPR和MLF倾斜的操作模式有利于压低存款利率，兼顾稳定投资和优化银行净息差两大目标。本次降息从结构上也出现了如我们预期的向1年期倾斜的方向。1YMLF利率下调幅度更大符合我们此前的结构性预期，即当前的货币政策中性偏松操作既要顾及对制造业、基建投资的促进和房地产供需两侧的信心稳定作用，也要修复银行净息差，巩固商业银行的长期信用扩张能力。利率下调的不同幅度对不同部门的影响是非对称的，小幅连续降息对项目投资久期较长的制造业、基建投资带来的成本节约效应更显著，类似于2015年的大幅降息则更大程度上利好房地产市场信心但容易触发一线城市泡沫，当前的政策选择显然是促进前者而稳定后者。展望：预计年内降准降息仍有空间，本月以及四季度潜在的LPR下调预计都将向1YLPR倾斜，制造业、基建投资实际增速下半年有望维持相对高增区间。当前我们处在国际竞争环境日益复杂严峻、国内房地产市场调整仍需时间的压力叠加阶段，我们预计年内经济政策仍将持续强调加快现代化产业体系建设和稳就业改善收入，在地产去杠杆底部企稳之前，先进制造业投资和基建投资持续需要企业中长贷更大力度、更具确定性的保障，年内降准降息仍有较大空间。本次降息之后，首先预计8月1YLPR下调15BP，5YLPR下调10BP或15BP；预计四季度1YLPR和MLF利率再下调15BP，5YLPR再下调5-10BP；预计年底前7天逆回购利率再降0-10BP。此外因本次降息后要求银行间资金面较之前更为充裕，加之9月、12月分别将遇到年内流动性最为紧张的单月，维持年底前降准75BP的预测不变，9月降准50BP、12月降准25BP的概率进一步提升。有序引导存量房贷利率下行预计仍将坚持LPR传导框架，并辅之以未用足的公积金贷款额度置换为主，维持本轮地产政策结构性放松以二三线城市用足现有框架内空间为主的预测不变。风险提示：汇率短期贬值压力大于市场预期风险。 | 2023/08/15 |
| 173000006807657042 | 宏观经济宏观周报：国信宏观扩散指数B继续小幅下行 | 李智能,董德志 | 国信证券 | 23 | 核心观点国信宏观扩散指数B 继续小幅下行。本周国信高频宏观扩散指数A 维持负值，指数 B 继续小幅下行。 从分项来看， 本周消费领域景气向好， 投资领域、 房地产领域景气均有所回落。 从季节性比较来看， 本周指数 B 标准化后有所回落， 表现略逊于历史平均水平， 国内经济景气回暖趋势或略有放缓。2023 年 8 月 11 日当周， 国信高频宏观扩散指数 A 为-0.1， 指数 B 录得 103.5，指数 C 录得-3.6%（-0.8pct.） 。 消费相关分项中， 全钢胎开工率、 PTA 产量均较上周上行， 本周国内消费景气向好； 投资相关分项中， 焦化企业开工率较上周上行， 螺纹钢产量、 水泥价格较上周下行， 本周国内投资景气有所回落； 房地产相关分项中， 30 大中城市商品房成交面积、 建材综合指数均较上周下行， 国内房地产领域有所回落。周度价格高频跟踪方面：（1） 本周食品、 非食品价格均上涨。 2023 年 8 月食品和非食品价格环比或均高于季节性水平。预计8 月 CPI 食品环比约为1.8%， 非食品环比约为 0.2%，CPI 整体环比约为 0.5%， 8 月 CPI 同比或明显回升至 0.3%。（2） 随着国内需求企稳回升， 国内生产资料价格随之上涨。 7 月上旬、 中旬、下旬国内流通领域生产资料价格持续上涨， 8月上旬继续明显上涨。预计2023年 8 月国内 PPI 环比回升至正值， PPI 同比或明显回升至-2.7%。风险提示： 政策刺激力度减弱， 经济增速下滑 | 2023/08/15 |
| 173000006807657037 | 2023年8月MLF操作点评：8月政策性降息再次落地，接下来还有可能降准 | 王青,闫骏,冯琳 | 东方金诚 | 8 | 事件：2023年8月15日，央行开展4010亿元MLF操作，本月MLF到期量为4000亿元；本月MLF操作利率为2.50%，上期为2.65%。一、8月MLF操作利率再度下调0.15个百分点，大幅超出市场预期，意味着货币政策稳增长力度显著加大。当前市场对进一步降息有所期待，但8月MLF利率再度下调仍然超出主流预期。6月政策性降息刚刚落地。回顾MLF操作利率调整历史，除2020年初疫情突袭，MLF操作利率曾在2月和4月连续两次下调外，其它调整间隔时间至少为5个月。由此，本次时隔两个月再度降息，且MLF利率下调幅度达到0.15个百分点（6月为下调0.1个百分点），大幅超出市场普遍预期。我们分析，本次超预期降息的主要原因有三个：首先，7月以来出口延续两位数负增长，楼市低位运行，消费、投资整体上也在延续偏弱运行态势，有必要继续加大稳增长政策力度；另外，7月金融数据偏低，也显示市场主体融资需求不足，当前有必要进一步降低企业和居民信贷成本，刺激信贷需求。其次，7月CPI同比降至-0.3%，尽管主要是由猪肉、蔬菜价格波动带来的短期现象，8月之后存在回归正增长的趋势，但当前物价水平偏低是不争的事实。特别是7月扣除波动较大的食品、能源价格，更能体现根本物价水平的核心CPI同比也仅为0.8%，连续16个月处于1.0%以下的偏低水平，而且下半年大幅上扬的可能性很小。这就为货币政策在稳增长方向适度发力提供了较大空间。最后，当前美联储加息过程已进入尾声，下半年人民币贬值压力趋于缓解——我们认为近期人民币汇价再度走低，更多是短期风险事件发酵所致，可持续性有待进一步观察。需要指出的是，当前稳汇率政策工具箱丰富，必要时会适时出手，引导市场预期，遏制汇市“羊群效应”聚集。由此，下半年人民币汇率因素不会掣肘国内货币政策。事实上，作为全球第二大经济体，我国必然将保持货币政策独立性放在头等重要位置，同时通过政策工具防范人民币汇率大起大落，跨境资金流动大进大出。这样来看，无论下半年美联储何时停止加息，都不会对国内货币政策灵活调整构成实质性影响。6月MLF操作利率下调已证明了这一点。我们认为，本次作为中期政策利率的MLF利率下调0.15个百分点，而短期政策利率7天期逆回购利率下调0.1个百分点，为政策利率体系内的非对称降息。背后或与政策面当前着力引导实体经济融资成本下行，同时抑制资金在货币市场空转套利有关。 | 2023/08/15 |
| 173000006807657033 | 2023年7月金融数据点评：7月金融数据偏低属于短期波动，不会改变宽信用的大方向 | 王青,李晓峰,冯琳 | 东方金诚 | 8 | 事件：8月11日，央行公布数据显示，2023年7月新增人民币贷款3459亿，同比少增3498亿；7月新增社会融资规模5282亿，同比少增2703亿。7月末，广义货币(M2)同比增长10.7%，增速比上月末低0.6个百分点；狭义货币(M1)同比增长2.3%，增速比上月末低0.8个百分点。基本观点：整体上看，在6月政策性降息落地、7月稳增长政策持续发力背景下，当月金融数据明显偏低，主要源于透支效应及融资需求推迟释放等因素带来的短期波动，不代表宽信用进程发生变化。我们预计，8月信贷投放会出现较大幅度上扬，同比将有大幅多增。当前宏观政策调控力度正在加大，信贷低迷现象不会持续，三季度信贷投放整体上会比去年同期有一定幅度多增。宽信用进程会有波折，但在经济修复动能明显转强之前，总体方向不会改变 | 2023/08/15 |
| 173000006807538241 | 大类资产资金观察周度报告 | 姜婧 | 中信期货 | 15 | 核心观点：当周市场风险偏好下降，权益交易拥挤度下降，情绪尚未企稳；但股债比价指标抬升至1倍标准差之上，权益性价比提升。债券发行规模上升。商品市场拥挤度处于低位，短期风险有限。回顾0813当周大事件，市场主线是国内数据密集公布，海外通胀暂时缓和。国内主线事件是多项经济数据集中公布。7月CPI和PPI同比增速分别录得-0.3%和-4.4%，CPI同比增速为自2021年以来的最低值。出口方面，受到海外去库周期的冲击，叠加高基数因素，出口同比录得-14.5%。社融受到信贷的拖累，7月仅新增5282亿元，社融存量同比增长8.9%，M2同比增长10.7%。我们认为尽管7月部分经济数据不算亮眼，但仍无需过多担忧。随着消费、地产板块的利好政策逐渐落地，市场亦预期年内会有降准降息的支撑，叠加活跃资本市场的政策指引，我们认为年内经济有望底部修复，风险资产有望企稳反弹。本周海外主线是美国CPI与核心CPI数据低于预期。美国通胀降温、就业市场重回理性，意味着当前加息已经接近尾声。从CME的FedWatch Tool来看，美联储9月不加息概率高达90%，且市场预期明年3月有可能出现降息。总而言之，中国经济数据有望底部企稳，美联储加息接近尾声。权益资金方面，0813当周，杠杆资金流入26.54亿元，北向资金流入-255.8亿元，新发偏股型基金流入17.26亿元，共计流入-212.01亿元；股权融资共483.91亿元，南向资金流出127.17亿元，产业资本净减持83.13亿元，交易费用损耗83.14亿元，共计流出777.35亿元。杠杆资金截至0813当周，两融融资余额增加26.54亿元。外资截至0813北向资金净流入-255.8亿元；分行业来看，本月上旬流入前五名的行业分别是：非银行金融、机械、电力及公用事业、电子、综合，后五名分别是：银行、商贸零售、食品饮料、房地产、交通运输。权益市场上周五北向资金流出超120亿元，促使股市出现显著回调。鉴于房地产和医药企业的风险事件仍未结束，事件的影响仍有待观察。债券方面，债券发行规模回升至1.24万亿元，对风险资产的资金压力环比上升。商品市场方面，本周商品市场日均保证金净流入11.3亿元。分版块来看，除有色净流出8.9%之外，各版块走势较上周变化幅度较小。此前商品市场因利好政策的出台而有显著走强，但本周市场情绪开始冷却并回撤。商品市场的走势仍取决于国内政策有效性与海外需求韧性能否维持。拥挤度上，本周权益交易拥挤度大幅回调，已达41百分位数附近；债市拥挤度依旧保持在99分位数的高位，但近期债市进入低波动状态，应对债市谨慎乐观；商品拥挤度持续下降，拥挤度已降至6百分位数附近。除了农产品，商品各大版块的拥挤度显著回撒。从拥挤度的角度，商品市场难有更大幅度的走低空间。性价比上，A股风险溢价小幅反弹至平均值+1倍标准差以上，意味着权益具有性价比略有抬升。上证50、金融行业性价比持续环比小幅降低，创业板、成长性价比仍于95分位数之上，整体来看各个板块变化幅度较小。综合来看，当下权益资产性价比整体尚可，在经历回调后关注配置机会 | 2023/08/15 |
| 173000006807533896 | 大类资产运行周报：美元指数周度续涨 权益资产承压回落 | 丁沛舟 | 国投安信期货 | 20 | 全球大类资产表现情况：股债承压回落商品震荡偏强8月7日—8月11日当周，美国7月核心CPI同比增速回落，但7月PPI同比增长超预期。美国通胀数据表现使得市场担忧美元高利率环境将更久地维持下去。美元指数周度持续上涨，股债持续承压，商品震荡偏强。综合来看，以美元计价，商品＞债＞股。国内大类资产表现情况：股市大幅下挫债市商品震荡偏强8月7日—8月11日当周，7月中国进出口同比增速降幅皆较上一个月扩大。7月中国CPI同比增速转负，7月PPI同比降幅收窄。7月社融增量和新增人民币贷款明显低于市场预期，M2与M1剪刀差走阔。宏观数据表现对市场情绪形成一定影响。综合来看，股市明显回落，债市商品偏强运行。综合来看，商品＞债＞股。大类资产价格展望：国内稳增长政策仍需加码综合来看，7月国内宏观数据整体表现，使得稳增长政策得重要性进一步提升，关注后续政策发力情况。市场情绪的低迷或逐渐触底，风险资产布局机会有望逐步显现。风险提示：通胀数据改善不及预期 | 2023/08/15 |
| 173000006807508937 | 宏观经济研究周报：国内7月金融数据偏弱，美国CPI同比小幅回升 | 黄红卫,叶彬 | 财信证券 | 6 | 投资要点本周观点： 国内方面， 7 月份人民币贷款增加 3459 亿元，同比少增3498 亿元；社会融资规模增量为 5282 亿元，比上年同期少 2703 亿元，大幅低于市场预期 1.1 万亿元，宽信用进程仍偏缓。 7 月末， M2同比增长 10.7%，增速比上月末低 0.6 个百分点； M1 同比增长 2.3%，增速比上月末低 0.8 个百分点， M2-M1 剪刀差扩大至 8.3%，反映当前企业和居民的信心尚未恢复，资金活化效率偏低。7月份实现进出口总值 3.46 万亿元，同比下降 8.3%，外贸表现疲软。其中，出口下降 9.2%，进口下降 6.9%，贸易顺差 5757 亿元，收窄 14.6%。物价方面， 7 月份 CPI 同比下降 0.3%， PPI 同比下降 4.4%，也侧面反映出生产和消费信心略显不足。预计未来一段时间，国内经济仍持续处于弱修复阶段，但随着宏观政策加码并逐渐落地，实体经济运行状况大概率会边际改善，经济增长或将提速。其中，财政政策延续优化并完善减税降费政策，加快专项债发行；货币政策持续偏宽松，以保证市场流动性合理充裕。同时，随着供求关系持续改善，加之上年同期高基数影响逐步消除，居民消费价格指数有望逐步回升。海外方面， 美国7 月份 CPI 以及核心 CPI 同比增速分别为 3.2%以及 4.7%，基本符合市场预期。同时，美国 7 月份 PPI 同比增长 0.8%， 环比增长 0.3%。美国 7 月份 CPI、 PPI 同比均小幅回升，年内降息概率下降，利率或维持高位。一是美国通胀仍具有较强的粘性，当前美国通胀水平明显高于美联储 2%的长期目标， 7 月份 CPI 同比小幅上涨至 3.2%，核心CPI 同比虽有所下滑，但仍达 4.7%，过早结束紧缩周期，通胀率可能将难以回归其通胀目标。二是美国主要经济数据表现较强，反映出当前美国经济恢复势头较好，就业数据也保持较高水平，经济软着陆概率提升，因此其降息意愿较低。欧洲方面，本周欧洲天然气价格涨幅较大，并且市场普遍预期上涨趋势仍将延续一段时间，或将推高欧洲通胀压力。整体来看，尽管美国等发达经济体近期经济形势较好，但海外主要利率若维持高位，衰退风险仍然不小，短期内需保持谨慎。 国内热点： 一、 7 月份 CPI 同比下降 0.3%， PPI 同比下降 4.4%。 二、7月份金融数据不及预期。 三、 7月份实现进出口总值同比下降8.3%。国际热点： 一、 美国 7 月 CPI 同比上涨 3.2%， PPI 同比增长 0.8%。二、 欧洲天然气期货 8 月 9 日上涨 29%。 三、 拜登签署对华投资限制令。上周高频数据跟踪： 8 月 7 日至 11 日， 上证指数下跌 3.01%，收报3189.25 点； 沪深 300 指数下跌 3.39%， 收报 3884.25； 创业板指下跌3.37%，收报 2187.04 点。风险提示： 国内政策超预期； 欧美经济衰退风险加剧 | 2023/08/15 |
| 173000006807430643 | 宏观点评：信贷低预期，关注政策对冲 | 徐闻宇 | 华泰期货 | 23 | 宏观事件8月11日，央行发布2023年7月金融统计数据。数据显示：社会融资规模增量5282亿人民币；人民币贷款增加3459亿元，同比少增3498亿元；人民币存款减少1.12万亿元，其中住户存款减少8093亿元；M2同比增长10.7%，M1同比增长2.3%，M2-M1剪刀差为8.4%，较前值8.2%扩大。核心观点超季节性因素驱动7月信贷回落负债端：实体经济扩张谨慎的特征，M1同比回落至2.3%，M2-M1剪刀差扩大至8.4%。资产端：居民和企业信贷扩张回落，整体信贷结构相比较6月有所恶化。信贷回落具有超季节性，关注新的发力。一方面是由于一季度信贷的快速增加前置了部分信贷需求，另一方面二季度宏观政策的观察期降低了信贷投放，7月份的增量信贷的快速回落，且低预期程度甚至超过了去年4月。关注国外信用收缩风险下的对冲全球经济下行压力增加。2022年以来美联储持续抬升基准利率水平500个基点以上，高利率的宏观环境叠加信用评级下调对全球经济信贷扩张形成的压力预计增强，需要关注这种不稳定性从美国向外蔓延的多米诺效应，增强市场的避险情绪。等待政策发力打破螺旋。自供给侧改革以来，中国为应对全球总需求放缓的压力，开始了主动的结构调整。当前处在结构性改革压力和经济周期性下行叠加阶段，且缺乏2016年全球经济复苏提供的“出口-制造业”正向循环，实体经济面对三年疫情对实体经济资产负债表冲击后，价格信号显示下行的压力在加大，需要新的变量发力来稳住这种下行预期。关注外部压力释放和内部政策对风险对冲的破局。风险经济数据短期波动风险，定向流动性供给的反弹风险 | 2023/08/15 |
| 173000006807429634 | 7月金融数据快报 | 靳顺柔子 | 国投安信期货 | 20 | 7月份，社会融资规模增量为5282亿元，不及预期11000亿元，比上年同期少2703亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加3459亿元，不及预期7800亿元，同比少增3498亿元。7月末社会融资规模存量同比增长8.9%，较前值下滑0.1个百分点。总体而言，在6月金融数据实现总量和结构全面超预期增长后，7月金融数据呈现季节性回落且表现大幅不及市场预期。新增社融中，人民币贷款是本月社融主要的拖累项。非标和债券融资（政府+企业）则出现同比多增。当月政府债净融资4109亿元，同比小幅多增111亿元。接下来专项债发行有望提速，或对社融表现形成支撑。7月企业债融资规模增加1179亿元，同比多增219亿元，主要是政策对民营企业债券融资限制有所减弱。此外，非标融资中，信托贷款同比多增628亿元，但主要和去年同期低基数有关。信贷方面，除了票据融资同比多增外，其他分项均出现同比少增，居民、企业信贷同步走弱，或受信贷需求在6月提前透支影响。企业部门方面，7月企业中长贷年内首次出现同比少增，主要和信贷的投放节奏有关系，前期多投放，导致现在信贷需求有所减少。此外，7月企业短贷减少，在企业信贷需求较弱的情况下，票据冲量特征再起。居民部门方面，7月居民贷款减少2007亿，再度出现负增长。其中居民中长贷减少672亿元，同比大幅多减2158亿，与同期房地产市场表现一致，7月30大中城商品房销售面积同比-26.7%。此外，居民提前还贷可能也是拖累，7月居民存款减少8093亿，同比多减4713亿。往后看，8月上句地产表现仍偏弱，后续居民中长期贷款可能会继续承压。央行虽表态调整存量房贷利率可能会释放部分改善房需求，但由于具体落地还需要时间，短期内影响可能有限。而短期居民贷款增速依然较弱，耐用品消费仍然偏弱造成消费后续增速难以再上台阶，从而对信用卡等短期居民消费贷产生压力。货币方面，7月M1同比2.3%，较上月大幅回落0.8个百分点，除高基数外，企业资金活化偏弱仍是主要原因，主要与地产偏弱、基建落地偏慢有关；M2同比10.7%、较上月回落0.6个百分点，除去年高基数外，本月信贷扩张明显放缓也有影响。M2-M1剪刀差走阔至8.4%，显示实体经济活力仍较弱。总结来看，7月社融、信贷大幅边际走弱，一方面受到6月银行信贷冲量、提前透支部分需求的影响，另一方面进一步指向当前经济下行压力仍大、内生需求不足、资产负债表尚未修复、信心不足。7.24政治局会议释放了偏积极、偏宽松的信号，一批组合拳正陆续出台。我们认为后续宏观政策有望加大“逆周期”调节力度，进而将稳定融资表现。 | 2023/08/15 |
| 173000006807305955 | 2023年7月物价数据点评：价格双负局面出现 | 胡月晓,陈彦利 | 上海证券 | 10 | 主要观点价格双负局面出现7月CPI同比跌入负值区间，PPI跌幅收窄，但仍负增。CPI和PPI的双负局面出现。我们之前就提出消费品价格走势遵循季节性波动规律，受基数效应影响，同比值Q3是最低时期，落入负值是大概率事件；工业品价格水准受大宗商品走势影响，仍将缓慢下行，不过也即将见底。价格当前的表现也印证了我们的判断。不过当前的双负局面并不是传统意义上的通货紧缩，因为它并不意味着经济的周期性低迷，而主要是统计意义上的萎缩——消费篮子中关键商品和标杆商品因（猪肉）产业结构变化处于持续低位，工业篮子中的大宗商品也因非经济因素变化，呈现稳中偏软态势。市场不改波动中回暖态势我们认为宏观环境变化为我国资本市场运行步入平稳回暖的新阶段奠定了基础。我们认为，中国经济仍处在“底部徘徊”阶段，物价保持低位且平稳较有保证，也为后续的政策支持（降准、降息）打开了空间，因此中国利率市场中枢或仍将维持下行趋势，从而带来资本市场估值中枢的提升；在政策平稳和经济韧性影响下，资本市场运行格局波动中不改缓慢回暖态势。降准降息仍可期我们认为中国通胀前景将延续稳中趋降态势。消费品价格走势遵循季节性波动规律，受基数效应影响，同比值Q3是最低时期。工业品价格水准受大宗商品走势影响，转正或在2-4Q后。虽然CPI和PPI都萎缩，但PPI萎缩超过CPI，CPI和PPI间的剪刀差仍较宽并延续，物价结构的这种变化，实际上有利于工业经济效益的改善。经济和物价偏软的组合下，2023H2继续降准、降息仍可期待。风险提示俄乌冲突等地缘政治事件恶化，国际金融形势改变；中国通胀超预期上行，中国货币政策超预期变化。 | 2023/08/15 |
| 173000006807305953 | 2023年7月外贸数据点评：出口受基数拖累，进口仍偏弱 | 胡月晓,陈彦利 | 上海证券 | 10 | 主要观点出口受基数拖累，进口仍偏弱7月出口继续回落，去年同期高基数影响仍存，如果以两年平均增速来看，实际上7月的出口是有所回升的。从出口国别来看，仍以下滑为主，美国跌幅略有收窄，对欧、日出口跌幅扩大，对东盟出口小幅下滑，金砖国家中除印度跌幅收窄外，其余仍在下滑。从出口商品来看，劳动密集型商品以下滑为主，集成电路的出口有所改善，手机出口由负转正，汽车出口高位回落，但仍然维持强劲。进口同样继续下跌。从进口数量来看，主要进口商品增速除铜以及钢材之外均有所下滑。在量的拖累下，进口整体仍然偏弱。7月进出口双双回落，贸易顺差仍高。市场不改波动中回暖态势随着2023年经济、社会生活的恢复，我们认为经济增长在渡过先期的反弹后逐渐进入平稳运行期。我们认为宏观环境变化为我国资本市场运行步入平稳回暖的新阶段奠定了基础。我们认为中国经济仍处在“底部徘徊”阶段，物价保持低位且平稳较有保证，因此中国利率市场中枢仍将维持下行趋势；在政策平稳和经济韧性影响下，资本市场运行格局波动中不改缓慢回暖态势。高顺差格局仍将延续中国持续高顺差的格局，体现了中国经济国际竞争力的强势地位，这种地位来源于中国作为大国经济体的规模经济、产业体系完善优势、人口数量和质量构成合适的资源禀赋优势等，更为重要的是，40多年发展积累的资本优势，不是短期能够撼动的。我们认为，中国经济在国际经济竞争中的这种优势地位，在未来较长时期内仍将延续。在全球经济趋软前景下，大宗商品价格总体疲软态势依旧，因而中国高顺差在2-4Q的短期，预计仍将延续。风险提示俄乌冲突等地缘政治事件恶化，国际金融形势改变；中国通胀超预期上行，中国货币政策超预期变化。 | 2023/08/15 |
| 173000006807181158 | 2023年7月金融数据点评：社融增速的底部或已明确 | 陈曦,张维凡 | 开源证券 | 21 | 7月金融数据中的五个重点信息第一，在经历了上半年整体较为强劲的社融后，7月社融大幅回落，各主要分项均录得少增，其中社融口径人民币贷款是最大的拖累项。7月社融存量增速8.9%，录得全年最低增速，大幅低于市场预期。其中，社融口径人民币贷款是最大的拖累项，当月仅新增364亿，同比少增3724亿；7月政府债融资节奏略有放缓，在低基数的情况下仅多增111亿；企业债券融资规模在经历连续四个月负增后，首次小幅多增219亿，信贷对企业债融资的替代效应有所减弱；此外，表外项目融资延续了回暖趋势，信托贷款和委托贷款两者之和同比录得多增547亿。第二，企业部门融资大幅回落。7月企业信贷在低基数下同比少增499亿元。其中，短期贷款同比少增239亿，长期贷款同比少增747亿。一方面，上半年新增信贷15.7万亿，同比多增2万亿，消耗了较多项目储备，加之6月信贷冲量也对7月的信贷需求产生一定透支；另一方面，7月为信贷小月，受高温、降雨等极端天气的影响，水泥、沥青等高频数据边际走弱，企业开工率受到影响。第三，居民部门融资情绪再次触底。7月居民短贷减少1335亿，同比多减1066亿，居民加杠杆消费意愿依然较弱；长贷减少672亿元，同比多减2158亿。7月地产成交面积持续下降，当前保交楼交付进度偏慢叠加部分房企资金压力的影响下，居民中长期贷款情绪仍待提振。7月政治局会议提出“适时调整优化房地产政策”后，后续“认房不认贷”、降低首套房首付比例和贷款利率、调降存量房贷利率等地产优化政策有望出台，地产需求有望边际改善，居民中长贷也有望修复。RMBS早偿率基本企稳，可能与下调存量房贷利率预期有关。第四，居民存款减少可能与提前还贷、服务消费和“存款搬家”有关。居民存款减少8093亿，除了部分用于提前还贷应对不确定性、暑期旅游等服务消费外，我们认为可能与存款利率调降后，由存款“搬家”至银行理财等产品有关，7月非银存款增加4130亿，与之相印证。第五，M1与M2剪刀差持续负向走阔。7月M2录得10.7%，连续五个月持续回落，高基数下，信贷派生减少、居民部门存款大幅减少、财政存款季节性多增，是M2持续回落的主要原因。M1录得同比2.3%，环比继续走弱，除高基数影响外，与经济复苏斜率进一步放缓，楼市需求继续探底，居民和企业依然有较高的预防性需求等因素有关。“组合拳”持续落地，社融增速的底部或已明确总而言之，7月社融数据的超预期走弱，不仅是因为经济修复斜率转弱的直观反映，也与6月季末冲量后透支了7月融资需求有关。该情况在历史上时有发生，比如2022年6月，短时的社融数据走弱不能反映社融的长期趋势。往后看，社融筑底回升趋势或已明朗：首先，目前政策底已经基本确认。2022年4月社融增速低于预期，彼时政治局会议提出“用好各类货币政策工具”，随后社融增速二季度回升。2023年7月政治局会议有类似表述“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，因此7月社融低于预期也是意料之中。预计在货币工具组合的发力下，后续亦有望看到社融向上。除货币工具，预计8-9月各类政策“组合拳”将密集释出；其次，7月政治局会议要求专项债发行提速，预计后续政府债将对社融增速贡献重要力量。社融增速的底部或许已经明确。关注三季度基本面的边际变化7月24日政治局会议后，债市收益率先上后下，目前在2.65%的中枢小幅震荡，处在政策落地阶段的“纠结期”。我们认为，目前对债市的不利信息正在积累：政策端，稳增长政策已进入密集落地阶段，民营企业、消费、地产、化债、活跃资本市场是目前政策重点发力领域，预计政策托底将对经济产生较为有力的支撑；基本面上，当前PPI已经见底回升，核心CPI也已有显著回暖，经济底部回升的趋势愈发明朗；债市供给上，三季度政府债供给量可能是全年高点，可能会对债市收益率产生一定冲击。基本面拐点与供给扰动共振，未来一段时间推动债市收益率上行的因素可能包括政策预期差、经济企稳回升、资金利率上行。风险提示：政策变化超预期、经济增速不及预期。 | 2023/08/15 |
| 173000006807178152 | 7月外贸数据点评：生产受限外需不振，出口延续下探 | 韦志超,崔紫涵 | 首创证券 | 11 | 核心观点事件：8月8日，海关总署公布外贸数据，中国7月出口（以美元计价）同比-14.5%，预期-13.2%，前值-12.4%；进口（以美元计价）同比-12.4%，预期-5.6%，前值-6.8%；贸易顺差为806亿美元，前值706亿美元。中国7月出口增速延续下行，可能是受到去年同期高基数的影响。剔除基数效应的出口四年复合同比为6.2%，保持高增，较上月小幅回落。考虑到2022年8、9月基数较高，后续出口同比可能仍会受到一定压制。另外口径调整方面，7月海关数据将2022年同期数据由3329.6亿美元调整为3295.5亿美元，相对应的出口同比增速也从-15.4%增加到-14.5%，单月增加了近0.9个百分点。7月出口金额可能受到量、价双重因素的拖累。剔除价格因素影响后，相较数量（增速）的下滑，价格（增速）的下滑更为明显。参考历史经验，CRB同比约领先PPI同比3个月，而PPI同样领先出口价格指数，目前CRB增速已于5月初触底反弹，后续价格因素对出口的影响可能将有所减弱。从已公布的7月分项出口数量来看，中位数显示7月出口量增速同样大幅降低，可能与台风暴雨天气导致生产端被动受限有关。外需整体不振，7月全球PMI数据显示全球经济景气度有所分化。在德国拖累下，欧元区经济体经济持续下滑，但美、日等相对有韧性。从出口国别来看，对美国、东盟、欧盟出口是主要拖累，分别同比拉动-3.9%、-3.5%和-3.3%，但美国跌幅较上月有所缩窄，可能体现出美国经济的边际好转，而欧盟、东盟跌幅明显扩大。从出口分项看，7月出口主要受机电产品、高新技术产品、钢材等拖累，分别拖累出口6.7%、4.5%和1.2%。机电产品中，汽车、船舶等是主要的拉动项，同比分别高增83.3%和82.4%，但汽车增速较上月进一步放缓，而船舶、手机和集成电路边际改善明显。中国7月进口同比降幅进一步扩大，即使剔除基数效应，7月进口金额四年复合同比较上月依旧大幅下滑，内需整体仍然偏弱。进口增速超预期回落可能主要是由于价格因素的滞后影响，从已公布的分项进口数量来看，中位数显示7月进口量四年复合同比较上月有一定反弹。往后看，伴随国内政策边际转暖和经济上修，进口可能有一定支撑。考虑到去年高基数的影响，短期内出口同比增速可能仍会受到一定压制，但价格因素对出口的后续影响将有所减弱，出口的实际企稳需要进一步观察海外经济的修复情况。风险提示：稳增长政策不及预期；海外经济修复不及预期 | 2023/08/15 |
| 173000006805282482 | 中国金融数据点评：社融暂时回落，政策支持加大 | 张文,屈涛,刘道钰 | 中信期货 | 15 | 事件：中国7月社会融资规模新增5282亿元，预期11220亿元；人民币贷款新增3459亿，预期8446亿；社会融资规模存量同比增长8.9%，预期9.2%，前值9.0%；M2同比增长10.7%，预期11.1%，前值11.3%。观点：1、7月新增社融较低且显著弱于预期。7月社会融资规模新增5282亿元，比预期低5900亿元，同比少增2703亿元，北过去5年的中位数水平（以下简称“较基准”）低7590亿元。去年7月新增社融偏低，但今年7月新增社融更低，这推动社会融资规模存量同比增速回落0.1个百分点至8.9%2、7月社融较低的主要原因是人民币贷款增长较慢，次要原因是政府债券发行进度偏慢和企业债券融资偏弱。7月对实体经济发放的人民币贷款新增364亿元，同比少增3892亿元，较基准少增8027亿元，这是新增社融较低的主要原因。7月政府债券净融资新增4109亿元，较基准少增1350亿元，政府债券发行进度仍偏慢；企业债券净融资1179亿元，较基准少增1179亿元，企业融资需求仍偏弱。3、住户信贷方面，7月住户贷款减少，反映居民提前偿还房贷意愿较强，居民融资需求较弱。7月住户贷款新增-2007亿元，同比少3224亿元，较基准少7141亿元。其中，住户中长期新增-672亿元，较基准少5089亿元。4、企业信贷方面，7月新增企业中长贷较低，反映企业融资需求偏弱。7月企（事）业单位贷款新增2378亿元，较基准少增596亿元。其中，新增中长期贷款、短期贷款票据融资分别为+2712、-3785、+3597亿元，较基准变化-2163、-1364、+1826亿元。企业中长期贷款增长偏慢反映企业中长期融资需求偏弱。由于银行积极投放信贷，今年前7个月新增企业中长期贷款同比增长52%，增速较高。5、7月人民币存款大幅减少导致M2同比增速回落0.6个百分点。7月M2与人民币存款余额分别同比增长10.7%、10.5%，增速分别比上月低0.6、0.5个百分点。7月人民币存款新增-11200亿元，同比少11647亿元。人民币存款的大幅减少导致人民币存款余额与M2同比增速显著回落。6、从存款分项来看，7月居民与非金融企业存款均显著下降。7月住户、非金融企业、财政存款分别新增-8093、-15300、9078亿元，同比变化-4713、-4900、+4215亿元住户存款显著减少可能与居民提前偿还房贷有关，非金融企业存款减少可能与企业中长期贷款少增有关。7、7月银行间利率回落印证实体经济融资需求偏弱。7月银行间人民币市场同业拆借加权平均利率较上月回落8BP至1.49%，反映银行间流动性充裕，印证实体经济融资需求偏弱。8、展望：在政策的支持下，未来几个月社融增长可能加快。但在房地产偏弱的背景下，未来1-2个月实体经济需求的恢复可能并不显著。积极扩大国内需求是下半年经济工作的重点。根据地方政府发债计划，8-9月份政府债券净融资将显著加快。目前银行资金总体充裕，银行信贷投放意愿较强，未来几个月企业中长期贷款可能再次加快增长，央行明确表示指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率。随着存量房贷利率的适当下调，居民融资需求将有所修复。综合来看，未来几个月新增社融增长可能加快。不过，目前楼市预期较弱，居民购房观望情绪浓厚短期商品房销售可能仍承压。在这样的背景下，未来1-2个月社融偏快增长对实体经济的拉动可能并不显著。 | 2023/08/14 |
| 173000006805281123 | 能源转型与碳中和光伏周报：硅片价格跟进探涨，上游价格短期维持相对强势 | 朱子悦,李兴彪 | 中信期货 | 15 | 8月3日，国家发展改革委、财政部、国家能源局联合发布《关于做好可再生能源绿色电力证书全覆盖工作促进可再生能源电力消费的通知》，对太阳能发电（含分布式光伏发电和光热发电）实现绿证核发全覆盖。巴西能源监管机构Aneel公布，巴西的太阳能装机容量达到了30GW。2023年的前5个月，巴西开发商部署了约4.39GW新光伏发电容量。据Mercom引用商务部数据显示，印度在2023年第一季度出口了价值4.79亿美元的光伏电池和光伏组件，较去年同期增长6293%，季度环比增长29%。在一季度出口市场中，美国成为印度光伏组件出口的最大目的地，占其光伏市场份额的99.2%。第十六届SNEC（上海光伏展）于5月24日开幕成为了当下全球光伏、储能以及新能源行业关注的焦点，根据主办方数据显示，约有3000家参展企业与近50万人次的参观流量，为历届SNEC规模之最。众议院先前投票通过的恢复东南亚四国太阳能组件关税的法案，已被拜登正式否决。与此同时，拜登表示没有延长暂停关税的期限到2年以上的计划，所以该关税暂停有效期将会在2024年6月结束。近期光伏新闻汇总： | 2023/08/14 |
| 173000006805280123 | 【工业与周期（地产）】周报：居民中长贷数据低于预期，政策出台紧迫度进一步提高 | 李兴彪,朱子悦 | 中信期货 | 15 | 热点数据点评：7月金融数据超季节性走低，政策出台的紧迫性进一步提高。中国人民银行8月11日公布的数据显示，7月人民币贷款增加3459亿元，同比少增3498亿元，明显低于市场预期，其中居民新增短期贷款和长期贷款分别减少1335亿元和672亿元，同比分别减少1066亿元和2158亿元；同时，7月人民币存款减少1.12万亿元，其中住户存款减少8093亿元。居民部门的存款贷款双双下降，表明居民目前购房意愿低下以及提前还贷的意愿较高。从近期30城商品房销售数据来看，同比跌幅仍然超过30%，反映当前市场对政策出台的紧急程度越来越高，为了保证后期商品房销售有所修复，需抓紧时间出台政策。重点政策方面：8月9日，江苏省发改委发布《关于促进全省经济持续回升向好助力高质量发展继续走在前列的若干政策措施》（征求意见稿）提到“全省（南京、苏州市区除外）全面取消落户限制政策”，此为继7月3日浙江省人民政府办公厅发布《浙江省推动落实常住地提供基本公共服务制度有序推进农业转移人口市民化实施方案（2023—2027年）》提到“全省（杭州市区除外）全面取消落户限制政策”后又一地取消落户限制，对国内其他地区具有较强示范意义，符合人力资源要素的“全国统一大市场”要求，利于打破全国性劳动力流动壁垒，为区域经济快速发展提供人才要素聚集基础，进一步增强区域竞争力，提升区域城镇化率水平。从带动商品房销售来看，当前各地取消落户核心是要争夺为数不多的购房需求，后续高能级城市对低能级城市或起到虹吸作用。本周一线城市商品房销售同比跌幅再次超过30%，显示当前一线城市同样面临需求不足的困境。考虑到北上广深的房地产政策尚未显著放开，放松限购、首付比下调、认房不认贷等重磅政策或许有望进一步放松。从政策的落地节奏来看，认房不认贷有望先行放松。为了金九银十能够销售显著回升，8月政策密集出台或起到最大效用。 | 2023/08/14 |
| 173000006805279689 | 宏观专题：如何看待近期汇率波动，后续怎么看？ | 曲一平 | 东方财富证券 | 5 | 【策略观点】弱出口、宽货币、低预期共致近期人民币贬值压力加大。短期看，汇率波动主要受外汇市场的交易因素影响，对我国而言，贸易差额是外汇市场供求的决定性因素。中期看，中美货币政策及其产生的中美利差，将导致国际资本存在套利空间，影响人民币汇率。长期看，汇率围绕购买力平价上下波动，取决于经济体的产出水平。2023年以来，外汇市场方面我国外贸走弱，结售汇金额减少；货币政策方面国内宽松、海外紧缩格局未变，中美利差持续处于高位；经济基本面方面国内经济复苏动能放缓，市场预期偏悲观。影响汇率的三大因素偏弱，造成近期人民币汇率出现波动。往后看，短期人民币汇率弹性加大，有升有贬或成常态。一方面，全球外需下行叠加国内产能优势减弱，出口增速中枢趋势性下行或难避免，对外汇市场人民币需求的支撑减弱。另一方面，中美利差倒挂短期难扭转，资本流出压力仍大。我们预计短期人民币升值阻力仍较大，预计年内汇率在7.2附近双向波动。中长期人民币汇率趋于升值，中枢在4-5左右。一是人民币国际化持续推进，汇率趋于向购买力收敛；二是中美潜在增速差预示着人民币后续升值空间充足；三是2035中长期远景目标隐含人民币升值预期。以日本为例，其经济腾飞的20世纪70年代至80年代，汇率升值经济增长的贡献超过六成。为实现中长期增长目标，人民币汇率稳中有升的必要性提高。看好人民币升值预期增强带来的人民币资产估值修复。人民币汇率升值预期增强，有望增厚人民币资产投资回报率，提升对外资的吸引力，推动当前处于估值低位的A股市场估值修复。近期估值降至低位的电气设备、国防军工、家用电器等行业，短期反弹可期。【风险提示】外部环境恶化，对人民币及人民币资产限制增多外需回落超预期，出口下行压力加大，造成汇率波动 | 2023/08/14 |
| 173000006805260942 | 宏观周报：七月社融增量较低 关注头部房企风险 | 夏豪杰,张俊峰 | 国信期货 | 4 | 上周回顾0807-0813周二，8月8日。7月，按美元计，出口同比下降14.5%，前值下降12.4%；进口同比下降12.4%，前值下降6.8%。周三，8月9日。7月，CPI同比下降0.3%，环比上涨0.2%；PPI同比下降4.4%，环比下降0.2%。周四，8月10日。《国家发展改革委关于完善政府诚信履约机制优化民营经济发展环境的通知》发布。周三，8月9日。据路透社等媒体9日报道，美国总统拜登于当地时间周三签署了关于“对华投资限制”的行政命令，该命令将严格限制美国对中国敏感技术领域的投资，并要求美企就其他科技领域的在华投资情况向美政府进行通报。周四，8月10日。碧桂园表示，2023年上半年预亏450亿至550亿元；此前，两笔美元债务利息未按期支付。周四，8月10日。美国7月CPI同比上涨3.2%，前值上涨3.0%；7月核心CPI同比上涨4.7%，前值上涨4.8%。周五，8月11日。根据中国人民银行数据，7月末，广义货币（M2）余额285.4万亿元，同比增长10.7%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和1.3个百分点。2023年7月末社会融资规模（简称“社融”）存量为365.77万亿元，同比增长8.9%；7月份社融增量为5282亿元，比上年同期少2703亿元，也是自2016年7月以来的最低水平。周日，8月13日。《国务院关于进一步优化外商投资环境加大吸引外商投资力度的意见》发布。 | 2023/08/14 |
| 173000006805256910 | 【每周经济观察】7月贸易、通胀及金融数据逊于预期，但部分呈筑底特征 | 王荆杰,方旻 | 广州期货 | 5 | 一周行情回顾：受国内基本面偏弱、房企中报披露、美国投资限令等影响，市场情绪偏弱，权益市场回调，期债市场相对走强，商品市场出现分化，能源化工板块受原油价格提振，金属板块普跌。国内7月贸易、通胀、金融数据不及预期，但部分数据呈筑底特征7月进出口不及预期，出口跌幅进一步走阔。7月出口同比增速由前值-12.4%进一步走阔至-14.5%，进口同比增速由前值-6.8%走阔至-12.4%，均逊于市场预期。（1）除高基数影响外，7月出口出现超季节性回落，当月出口金额首次回落至2021年同期水平以下，这或受台风等天气影响以及外需回落的作用。结合欧美制造业PMI持续在荣枯线以下看，出口继续回落压力明显，但考虑到基数作用，出口同比增速或在筑底。分国别看，对欧美出口降幅明显走扩。分商品看，新能源汽车出口仍是亮点，但体量占总出口比重从年初的2.5%小幅提升至目前2.8%仍较低。手机出口有所回暖，机电产品、家具、服装等出口跌幅走扩。（2）7月进口同比跌幅走阔，侧面印证内需不足。分国别看，对欧进口同比降幅小幅走扩，对美国、东盟进口降幅显著走扩。（3）大宗商品在7月贸易中的表现方面，钢材出口数量同比回升、环比回落，进口数量同比回落、环比回升，进出口价格均环比延续回落。7月社融信贷数据显著缩量，信贷供需双弱。7月M2同比增速环比下降0.6个百分点至10.6%，M1同比下降0.8个百分点至2.3%，新增社融5282亿元，同比少增2703亿元，新增人民币贷款364亿元，同比少增798亿元。在传统小月情况下数据逊于市场预期，这受7月政府部分债券延迟发放、基建项目受天气等影响进度较慢、房地产业维持疲软以及实体融资需求仍偏弱影响。（1）居民储蓄倾向仍高。新增人民币存款继续出现居民存款同比多增、企业存款同比少增情况，侧面说明居民收入及就业的好转进程缓慢。（2）实体融资需求偏弱。信贷投放明显降温。新增企业中长期贷款环比明显降温，居民中长期贷款由正转负，在信贷需求偏弱背景下票据冲量有所体现（3）预计随着专项债发行提速、存量房贷利率调整、稳增长政策进一步出台，后续社融信贷数据有望回暖。7月通胀水平继续走低，CPI高于预期，PPI低于预期。（1）7月CPI同比增速转负，主要受基数影响，环比增速回升但弱于季节性。分项看，食品价格是主要拖累项，汽车在打折促销策略下价格继续走低，暑期出游带动旅游价格环比上涨10.1%，租赁房房租亦出现环比回升。此外，当月翘尾因素减弱，新涨价因素虽仍是拖累项但负值收窄，结合核心CPI表现略强于季节性等观察，内需偏弱但在发生边际变化，考虑到基数作用，预计CPI同比或在三季度筑底，在四季度重回上升通道。（2）7月PPI同比跌幅收窄，但收窄幅度低于预期。7月房地产整体低迷，建筑施工受天气等原因有所放缓，部分行业需求边际改善但幅度有限，工业品供应总体充足，PPI环比、同比降幅有所收窄。其中，煤炭业和黑色系价格受供应充足、需求有所改善影响环比跌幅收窄，石油、有色相关价格受国际市场价格影响环比由负转正，地产相关水泥、玻璃价格持续回落。美国7月CPI放缓，整体符合市场预期美国7月CPI同比小幅反弹至3.2%，CPI环比维持在0.2%水平，而核心CPI同比增速继续回落至4.7%，核心CPI环比亦维持在0.2%增速，释放核心通胀放缓的积极信号。核心CPI部分，新车、二手车价格环比下滑，住宅价格环比维持0.4%增速粘性仍突出，而剔除房租和机票外的核心服务通胀有所回升。非核心通胀方面，食品价格环比增速回升，能源价格环比增速回落但仍处较高水平。CPI数据公布后市场反应整体平淡，对美联储加息路径的预期基本较7月底变化不大。我们维持前期观点，认为年内不加息但维持高利率水平仍是最大概率场景。风险提示稳增长政策不及预期；地缘政治形势超预期演变；美联储货币政策节奏超预期 | 2023/08/14 |
| 173000006805255020 | 新能源汽车周度报告：7月新能车销78万辆 多地提出渗透率目标 | 孙伟东,徐瑜 | 东证期货 | 2 | 动态跟踪整车方面，中汽协口径，7月新能源汽车销量78万辆，同比31.6%，其中纯电动54.1万辆，同比18.2%，插混23.9万辆，同比77%。今年累计新能源汽车销量452.6万辆，同比41.7%，其中纯电动326万辆，同比29.5%，插混126.3万辆，同比87.4%。7月新能源汽车出口10.1万辆，同比87%，占出口总量25.8%。今年累计新能源汽车出口63.6万辆，同比1.5倍，占出口总量的25.1%。动力电池方面，据电池联盟数据，7月中国装车量32.2GWh，同比33.3%，其中三元装车量10.6GWh，同比7.4%，磷酸铁锂装车量21.7GWh，同比51.1%，三元铁锂装车比约为33：67。今年累计装车184.4GWh，同比37.3%，其中三元累计装车量58.6GWh，同比5.6%，磷酸铁锂累计装车量125.6GWh，同比59.6%，三元铁锂装车比约为32：68。政策端，多地印发新能源汽车推广相关的中长期计划。上海市计划到2025年燃料电池汽车应用总量力争突破1万辆，个人新增购置车辆中纯电动车辆占比超过50%。海南省目标到2025年，全省新增新能源汽车占比超过60%，总体车桩比在2.5：1以下；全省公共服务领域、社会运营领域车辆新增和更换清洁能源汽车占比达100%。此外，深圳提出到2025年，全市新能源汽车年产量超200万辆，年出口量超60万辆，汽车产业工业产值达到万亿级规模；新能源汽车保有量达到130万辆，新车市场渗透率达到70%等。投资建议行业格局处于高速变化中，车企端的竞争淘汰加剧；无论是整车还是电池环节，一体化的垂直整合都是企业努力布局的方向。建议关注产品力强、供应稳定性强的企业。风险提示政策风险；新能源汽车产销不及预期；行业竞争加剧。 | 2023/08/14 |
| 173000006805192001 | 宏观月报：如何理解7月的社融？ | 潘宇昕 | 万和证券 | 2 | 核心观点7月新增社会融资规模5282亿元，创下了2017年以来单月新增社融规模的新低；社融存量同比8.9%，继续下降0.1个百分点。金融机构新增人民币贷款3459亿元，同比少增3331亿元，其中，居民户中长期贷款再度转负，实体部门中长期贷款去年7月以来首次同比少增。毫无疑问，社融和信贷规模增长不及预期，指向私人部门整体融资需求偏弱，但7月单月的数据可能受到一定程度的月度数据的波动，从累计值来看，1-7月社融新增22.08万亿元，同比多增2978亿，总体仍然保持了平稳增长的态势。结合7月已经公布的数据，我们倾向于认为社融数据是经济处于“弱复苏”状态而非再次探底的映射。一是居民存款开始减少，提前还房贷趋势减弱。4月以来新增居民存款总体呈现少增的态势，与去年相比已大为改观。提前偿还房贷的趋势已经逐渐企稳，7月的RMBS条件早偿率指数较6月高峰已有明显下行，还贷可能主要集中在短期贷款，受股市波动、理财收益率下行等影响，居民通过贷款套利的行为有所减少。另外，居民存款减少也指向消费的逐渐复苏，珠宝、娱乐、餐饮等可选消费近期偏景气，汽车、通讯器材的改善，暑期出游的热度带动核心CPI环比扩张，均显示出消费有所活化，承接了部分超额储蓄的释放。二是生产制造低位企稳。7月制造业PMI为49.3%，已经在连续改善，小型企业PMI改善幅度高于中型企业和大型企业。分项来看，新订单49.5%，较6月提高0.9个百分点，新出口订单较6月下降0.1个百分点，内需表现出较高的韧性。产成品库存小幅改善，原材料库存有所补足，出厂价格和原材料价格改善加速，制造业库存周期或已处于尾部阶段。但建筑业PMI回落至51.2%，较3月的高点65.5%下降比较明显，反映出房地产开发的低迷。三是政府债券发行提速。7月新增政府债券4109亿元，同比多增111亿元，较此前两个月明显改善，有助于进一步带动基建投资。总体而言，7月的数据符合疫后波折复苏的状态，超额储蓄对于消费复苏起到了一定的作用，估计7月的消费数据不会太差，但能否持续改善关键还是居民预期能否扭转，预计促消费、释放住房需求、降低存量房贷利率、保地产主体、支持民营经济的政策仍会继续推出，当前对于股市不应该过度悲观。风险提示政策推进不及预期、经济下行压力加大 | 2023/08/14 |
| 173000006805048844 | 7月金融数据点评：社融增量超预期回落，信贷融资大幅度走弱 | 费小平,尹炜祺,曾浩 | 东莞证券 | 5 | 投资要点：事件：中国7月新增社会融资规模为5282亿元，预期为1.23万亿元，前值为4.22万亿元。7月新增人民币贷款3459亿元，预期为0.86万亿元，前值为3.05万亿元。M2同比增长10.7%，预期为11.1%，前值为11.3%。社融增量大幅低于市场预期，企业债、政府债对社融支撑力度有限。7月新增社融创2016年8月以来的新低，录得5282亿元，同比少增2703亿元，存量同比增速亦较上月下行0.1个百分点跌至8.9%的新低。在低基数背景下，7月社融增量仍大幅低于市场预期主要是由于人民币信贷超季节性回落。季末考核冲量后实体融资需求后劲不足拖累7月信贷增长，7月社融口径下的新增人民币贷款仅录得364亿元，同比少增3892亿元。非标融资方面，7月新增委托贷款8亿元，同比少增81亿元，或与楼市走弱公积金贷款减少有关；新增信托贷款230亿元，同比多增628亿元，主要系基建等配套融资需求仍有支撑；未贴现的银行承兑汇票减少1962亿元，同比少减782亿元，剔除自然到期规模因素，数据符合冲量特征，与表内票据融资相呼应。7月企业债券净融资1179亿元，同比多219亿元，金融十六条延期等政策利好促使企业债券融资回暖，3月以来同比变化首次转正。7月政府债券净融资为4109亿元，同比多111亿元，低基数下地方专项债同比多增对政府债形成支撑。整体来看，人民币信贷对7月社融数据拖累明显，企业债、政府债对社融支撑力度有限。信贷融资全方面走弱，票据融资冲量特征明显。7月信贷口径下的新增人民币贷款为3459亿元，同比少增3498亿元。分部门来看，7月居民贷款减少2007亿元，同比多减3224亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，同比多减1066亿元，短期贷款大幅减少但7月暑期出行数据较强，或指向居民在收入预期偏弱的背景下更多选择消耗存款去进行消费，加杠杆意愿不强，与7月居民存款减少相印证（7月居民存款减少8093亿元，同比多减4713亿元）；居民中长期贷款减少672亿元，同比多减2158亿元，7月房地产销售数据表明居民购房需求持续低迷，观望情绪仍旧浓厚。企业端方面，7月企业短期贷款减少3785亿元，同比多减239亿元，6月冲量或提前透支企业短期信贷需求；中长期贷款增加2712亿元，同比少增747亿元，稳增长政策发力维稳中长期信贷投放，但连续11个月同比多增的终止显隐忧；票据融资增加3597亿元，同比多增461亿元，票据融资冲量特征明显，叠加月末半年国股转贴利率持续下行并突破1%，反映实体信贷融资意愿偏弱。M1、M2同比增速延续回落走势，M2、M1剪刀差进一步扩大。与信贷派生减弱和财政存款增加相关，7月末广义货币(M2)余额同比增长10.7%，增速分别比上月末和上年同期回落0.6个和1.3个百分点；受去年高基数和资金活化度低影响，7月末狭义货币(M1)余额同比增长2.3%，增速分别比上月末和上年同期回落0.8个和4.4个百分点，M2、M1剪刀差进一步扩大0.2个百分点至8.4%。未来社融、信贷总量或企稳回升，货币政策存在较大发力空间。7月社融、信贷数据大幅不及市场预期，人民币信贷对7月社融数据拖累明显，企业债、政府债对社融支撑力度有限；信贷融资全方面走弱，票据融资冲量特征明显；此外，7月M1、M2同比增速均较上月明显回落，剪刀差进一步扩大。未来，随着政策引导下政府债融资开始发力、民企“第二支箭”逐步扩容，社融增速有望震荡上行。目前，经济修复节奏放缓、实体信贷需求不振，叠加物价延续低位实际利率偏高，我们预计未来货币政策存在较大发力空间，降准降息可期，有望带动实体融资意愿的回暖，信贷总量或企稳回升。风险提示：美联储紧缩的货币政策掣肘中国货币政策的操作空间；内需恢复缓慢，国内经济修复的速度不及预期；房地产市场持续低迷，微观主体预期偏弱主动去杠杆。 | 2023/08/14 |
| 173000006805027280 | 宏观市场周报 | 柳瑜萍 | 瑞达期货 | 4 | 股票沪深300-3.39%沪深300股指期货-3.73%本周点评：本周A股市场主要指数显著回调，三大指数周跌超过3%。沪指回落至3200点下方。四期指均回调，周跌超过3%。北向资金周五大幅度净流出超过100亿。短期市场风险偏好仍继续承压。配置建议：谨慎观望大宗商品主力沪铜期货-1.57%主力原油期货+4.10%本周点评：按照此前公布的减产计划，沙特8月份仍将保持100万桶/日的额外原油减产。除OPEC外，俄罗斯原油供应减少也利好油价；北半球夏季需求旺季期间，欧美能源需求向好也对油价起到支撑作用。配置建议：低配区间操作债券10年国债到期收益率-0.03%/本周变动-0.04BP主力10年期国债期货+0.11%本周点评：在政策宽松预期下，后续流动性或延续充裕，短期内债市或以偏强震荡为主，长债利率中枢或会回归MLF利率之下，建议投资者保持一定久期，票息策略仍占优。配置建议：低配区间操作外汇欧元兑美元-0.56%欧元兑美元2303合约-0.60%本周点评：美国通胀如期下行，加息预期下调。配置建议：轻仓逢低做多 | 2023/08/14 |
| 173000006805026049 | “弱现实”或将再度施压商品市场 | 郑建鑫 | 国贸期货 | 4 | （1）本周大宗商品整体上弱势整理，前半周在国内外因素共同作用下延续回落走势，下半周在（供给端冲击）能源和农产品的带动下出现回升。（2）7月份经济、金融数据整体偏弱。1）7月大幅不及预期的信贷社融数据反映了当前经济的核心问题依旧是需求不足，其中，居民和企业人民币贷款规模分别收缩2000亿、1000亿，反映出居民和企业在同步“去杠杆”。尽管6月央行宜布降息、7月政治局会议释放逆周期调节的积极信号、多部委积极发文提振需求和信心，但信贷需求依然未见起色，其背后深层次的原因可能在于，经济呈现弱修复态势，企业经营面临更多的困难、居民对收入和房价预期低迷等因素制约了信用走宽。我们认为当务之急仍然是要加大逆周期调节的力度：财政、货币、地产等要继续发力推动需求和信心修复。2）7月单月出口降幅进一步扩大至14.5%，主因是外需走弱压力加大，展望未来，外贸积极因素增多，下半年季调后的出口规模有望保持平稳，意味着8月以后出口同比增速有望随着基数的下行而逐步回升。7月进口增速进一步扩大至12.4%，内需依旧不足，展望未来，从政策底到经济底大概需要1-2个季度的时间，意味着到四季度或能看到经济环比更明显的改善，而这也将给进口带来更多的支撑。（3）美国通胀压力持续缓解。美国7月CPI同比3.2%，核心CPI同比4.7%，均低于市场预期。展望未来，考虑到能源和农产品价格的反弹，以及基数的走低，预计美国CPI同比将在三季度小幅反弹、四季度重新回落：而随着高利率环境下，总需求将更明显的走弱，核心CPI同比料将基本保持匀速缓慢下行。结合近期非农数据持续降温，市场预计9月后不再加息，本轮加息周期有望结束。但考虑到美国经济“软着陆”预期正逐步兑现，通胀的相对韧性使得年内降息空间有限，高利率环境仍将持续 | 2023/08/14 |
| 173000006805005611 | 7月金融数据点评：为什么社融单月大幅缩量？ | 夏磊 | 国海证券 | 5 | 事件：央行公布7月初步核算金融数据：7月末，社会融资规模存量为365.77万亿元，同比增长8.9%；当月新增5282亿元，比上年同期少2703亿元；M2余额285.4万亿元，同比增长10.7%；M1余额67.72万亿元，同比增长2.3%。核心观点：信贷拖累社融增长，需求仍需提振。7月，社融存量同增8.9%（前值9%）。当月新增5282亿元，同比少增2703亿元。主要拖累项是人民币贷款，当月新增364亿元，为2006年11月以来最低新增额，同比少增3892亿元。主要贡献项是表外融资，其中信托贷款当月新增230亿元，未贴现银行承兑汇票当月减少1962亿元，分别同比多增628、少减782亿元。季末冲量后信贷迅速回落，拖累当月社融增长受冲量回落等因素影响，企业贷款同比少增。7月，企（事）业单位人民币中长期贷款增加2712亿元，同比少增747亿元，这是去年8月以来首次出现同比少增情况。短期贷款减少3785亿元，同比多减239亿元。相反，票据融资新增3597亿元，同比多增461亿元，当月国股银票转贴现利率明显下行，存在以票充贷的可能性。主要原因一是上月信贷大幅冲量透支了部分当月新增空间；二是总需求不足抑制企业扩张意愿，叠加高温多雨、部分行业传统生产淡季影响，企业融资需求偏弱。去年下半年，政策性开发性金融工具带动基建等领域企业中长期贷款持续较快增长，受高基数影响，预计今年下半年企业贷款对社融的支撑作用有限。受房地产需求不足、提前还贷、汽车等消费放缓影响，住户贷款新增乏力。7月，住户人民币短期贷款减少1335亿元，同比多减1066亿元。据中国汽车工业协会发布数据显示，7月我国汽车产销量分别为240.1万辆和238.7万辆，环比分别下降6.2%和9%，同比分别下降2.2%和1.4%，汽车产销节奏放缓。住户中长期贷款减少672亿元，同比多减2158亿元。7月，我国30大城市商品房成交面积950.05万平方米，同比下降27.4%，环比下降24.6%，房地产需求仍偏弱。此外，当月住户人民币存款减少8093亿元，同比多减4713亿元，反映部分居民提前还贷主动降杠杆。当月社融受季节性因素影响较大，政策助力下融资需求有望回升政策预期有所改善。一方面，社融新增放缓与政治局会议中提到的当前经济运行面临国内需求不足等新的困难挑战相互印证；另一方面，当月数据受到季节性因素影响较大，数据回落并不完全具备预示意义。综合来看，政治局会议后预期有所改善。近期有关政策密集出台，如央行在下半年工作会议上提及“引导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”；住建部企业座谈会上提及进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施；国家发展改革委发布《关于恢复和扩大消费的措施》等相关文件，有助于引导政策预期。政府债对社融的支撑作用或将加强。7月，政府债券新增4109亿元，同比多增111亿元。今年1-7月，新增专项债和一般债分别发行24971、4735亿元，占全年新增额度的65.8%和65.7%，若按照新增专项债于9月底前发行完毕的要求，叠加去年同期基数较低影响，预计8-9月份政府债对社融的支撑作用或将增强。货币政策仍有空间。一方面，央行8月4日发布会中提及“统筹搭配、灵活运用，共同保持银行体系流动性合理充裕”，说明央行持续宽货币推动向宽信用传导的政策倾向不变，叠加社融增速下滑，宽松货币政策必要性上升。降准等政策有助于降低银行长期资金成本，优化流动性结构，提升金融服务实体经济质效。另一方面，央行在发布会上提及“防止资金套利和空转，提升政策效率，增强银行经营稳健性”，社融增速仍持续低于M2增速，说明流动性淤积问题仍然存在，预计总量政策宽松力度有限，结构性政策或有较大发挥空间，精准加强重点领域和薄弱环节金融支持。风险提示 房地产修复不及预期；全球经济预期下调；疫情反复；消费反弹不及预期；政府债券发行进度不及预期；国际地缘政治冲突。 | 2023/08/14 |
| 173000006804637111 | 7月进出口数据解读：筑底震荡期，关注结构性调整 | 姚芳菲 | 联储证券 | 5 | 投资要点：出口环比增长1.3%，同比下降9.2%，降幅近一步走阔。全球宏观经济下行与制造业走弱对外需的恢复造成主要拖累，叠加去年疫情期间高基数的影响，我国三季度出口数据仍有下探压力。进口增速连续五个月为负数，我国内需持续低迷。下半年为我国进口数据传统增长期，但我国进口同比出现了明显的超季节性下行，我国宏观经济方面仍处于缓慢修复期。主要贸易国数据显示美国对于中国出口的下滑拖累有所缓解，欧盟与日韩拖累影响明显上升。尽管我国贸易国的占比结构在“一带一路”、以及中美贸易战等影响下出现缓慢调整，但主要贸易国欧美以及日韩地区仍对我国出口数据起决定性作用，后续出口数据的回升仍需依托于这些国家制造业以及消费的恢复。新动能产品仍然是我国出口数据的核心支撑，高新技术进口替代性低。以汽车、船舶为代表的中国优势产业维持高速增长，集成电路方面出现小幅回弹。而传统劳动密集型产业受东南亚等国家的挤压出现了大幅回调，对我国出口数据的贡献持续下行，这与我国制造业高新方向转型的长期战略规划相吻合。我国在高新技术产品方面的国产自给率仍然偏低，这对我国在该产品类别方面的进口数据形成了基本支撑，但大宗商品方面与机电方面的走弱均昭示着我国制造业端的疲软仍在持续。当前进出口数据仍在底部震荡期，我们预计三季度是数据下探、新旧动能转换的核心时间点。四季度在去年高基数影响逐步衰减，后续刺激性政策发力以及相关经济体经贸合作深化的影响下有望得到修复。风险提示：宏观经济不及预期，行业发展不及预期。 | 2023/08/14 |
| 173000006804636263 | 理解焦点问题：看好中国市场的短期与长期逻辑 | 燕翔 | 华福证券 | 21 | 投资要点：核心观点在经历了7月底的上涨之后，A股市场自8月初以来再次有所调整。近期进出口、通胀、金融等重要数据先后发布，有关部分各项政策密集发布，亦有媒体报道外资行下调中国股票评级等，这些都引发了市场很大的关注。本文就近期各项数据、事件、政策，对当前市场关注的一些焦点问题进行讨论。我们认为，从长期看，中国经济作为大国经济体在后地产时代将大有可为，与日本经济有本质不同，科技创新和新兴产业将成为中国经济增长核心动力。从短期看，2023年以来国民经济持续恢复回升向好，且7月份起PPI同比开始触底回升，上市公司盈利增速有望迎来向上拐点。从外部影响看，“脱钩”“去风险”等因素无法撼动中国发展，我国高水平对外开放将持续推进。我们对未来中国经济的中长期发展充满信心，坚定看好未来中国资本市场的投资机会。当前中国企业正在世界范围内取得更大的长期竞争优势，企业盈利能力增强且更加稳健，在未来中国经济高质量发展阶段，中国股票市场也会充分受益。风险提示地缘政治风险超预期、经济数据不及预期、海外市场大幅波动等 | 2023/08/14 |
| 173000006804555813 | 7月金融数据点评：居民缩表现象或将频繁出现 | 朱启兵,孙德基 | 中银证券 | 30 | 事件：7月新增社融5282亿元，较去年同期少增2703亿元，环比少增3.7万亿元，低于市场预期。7月社融存量同比增长8.9%，较上月下降0.1个百分点。7月人民币贷款大幅拖累社融，低于市场预期，我们认为后期关注点主要包括：1.二季度以来房地产销售持续呈现低迷，提前还贷行为和利息还款额增长影响居民中长贷表现。短期继续下调LPR报价概率较低，且大规模新发贷款置换存量房贷难度较大。如果房地产行业没有进一步大型刺激政策出台，未来居民中长贷收缩可能会出现得更为频繁；2.今年以来整体信贷融资节奏来看，政策仍是信贷投放节奏的主要推动因素，相比之下M2-M1剪刀差维持高位和企业债券融资低迷均说明实体经济活化程度仍显不足，因此在货币政策提前发力的情况下，后期准财政政策的配合较为关键。人民币贷款失速下滑，大幅拖累社融。7月社融各分项中，表内融资同比少增3094亿元，表外融资同比少减1329亿元，直接融资同比少增432亿元。7月表内人民币贷款新增364亿元，同比少增3892亿元，处于2007年以来最低值，由于社融口径人民币贷款不包含金融同业贷，因此相较于信贷口径，社融口径人民币贷款更凸显出信贷融资需求滑坡。但值得注意的是，2022年以来新增社融波动幅度越来越大，季节性特征演绎得非常极致，季末冲量现象严重，对下一季度初往往造成信贷需求透支。在这种不寻常的季末冲量下，月度新增社融数据可能失真。非标融资、企业债融资、政府债券融资表现正常，分别同比少减1329亿元、多增219亿元、多增111亿元。8月后专项债发行节奏可能加速。M2-M1剪刀差走阔，M1持续回落。7月M2同比增长10.7%，较上月下降0.6个百分点；M1同比增长2.3%，较上月下降0.8个百分点；M0同比增长9.9%，较上月上升0.1个百分点。7月M2-M1剪刀差扩大至8.4%，M1同比增速持续下降，M2-M1剪刀差仍处高位，反映出企业活化程度不足。后续M2高基数仍是拖累，但随着M1回落至近两年低点，M2-M1剪刀差可能逐渐修复。剔除金融同业贷后信贷呈现低迷。7月新增贷款3459亿元，同比少增3498亿元，低于预期。其中居民贷减少2007亿元，同比多减3224亿元，企业贷新增2378亿元，同比少增499亿元。伴随着6月信贷达到历史最高值而来的是7月信贷大幅缩减，企业贷与居民贷均低于预期，企业贷总量结构均呈现出需求不足，居民贷全面走弱。剔除金融同业贷后，7月全社会信贷共计仅为1289亿元。企业部门企业中长贷、短贷、票据分别为2712亿元、-3785亿元、3597亿元。新增中长贷同比少增747亿元，打破了去年8月以来连续同比多增的水平，同时结构修复趋缓，票据融资占比较高。居民部门中长贷、短贷分别为-672亿元、-1335亿元。可以看到尽管央行在上半年金融统计数据发布会上提到“今年上半年，个人住房贷款累计发放3.5万亿元，较去年同期多发放超过5100亿元”，但二季度以来整体居民中长贷还是呈现低迷，一方面是提前还贷行为，另一方面是随着个人住房贷款余额不断增大，每个月的还款额也在逐渐增大，同样抵消了新发放贷款数额。6月5年期LPR报价仅下调10bp显示出银行净息差仍然承压，短期继续下调LPR报价概率较低，且大规模新发贷款置换存量房贷难度较大。如果房地产行业没有进一步大型刺激政策出台，未来居民中长贷呈现负值可能会出现得更为频繁。风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。 | 2023/08/14 |
| 173000006804324638 | 国内宏观周刊：地产销售回落，食品价格上涨 | 张德礼 | 中泰证券 | 17 | 要点地产销售回落，食品价格上涨。本周工业开工率多数回升，螺纹钢继续补库。30大中城市商品房销售回落，一、二、三线城市销售均为拖累。本周出口集装箱运价指数涨幅增至1.2%，热门航线运价有涨有跌。本周黑色大宗商品价格多数下跌，食品价格均上涨。生产端，各产业链开工率多数回升。本周钢铁产业链开工率环比有所提高。其中，全国高炉开工率环比上升0.5个百分点至83.8%，焦化企业开工率环比上升0.7%。汽车轮胎开工率环比均升，其中汽车半钢胎开工率环比上升0.3个百分点至72.0%；汽车全钢胎开工率上升7.8个百分点至63.5%。化工产业链开工率分化，本周PTA开工率上升0.3个百分点至78.4%，涤纶长丝开工率环比下降0.5%，纯碱开工率下降1.4个百分点至78.3%。焦炉生产率环比上升0.9%。本周基建相关的石油沥青装置开工率环比上升7.3个百分点至45.3%；上周水泥磨机运转率环比下降10.3个百分点至39.9%。库存方面，本周钢材继续累库，螺纹钢社库+厂库环比上升2.7%。电解铝库存环比降幅走阔至4.4%。铁矿石库存环比下降2.8%。独立焦化厂焦煤可用天数环比延长2.0%。需求端，本周地产销售回落，电影票房回升。本周30个大中城市商品房日均成交面积环比下降26.1%，绝对水平仍处2019年以来同期新低。上周百城土地供应面积环比减少16.2%，成交土地面积环比增加52.2%，百城土地成交溢价率下降至4.2%。上周乘用车批发、零售环比均大幅回落。8月第一周全国乘用车零售、批发日均销量分别为4.0万辆和3.5万辆，环比上周分别降低47.5%、65.0%。本周电影日均票房收入3.3亿元，环比上升184.7%。本周9城地铁日均客运量为4439万人次，环比上升0.8%，仍是2019年以来的同期新高。外贸方面，本周CCFI指数环比上涨1.2%。上周重点港口货物吞吐量环比下降5.3%；集装箱吞吐量环比下降9.4%。价格方面，黑色商品多数下跌，农产品价格均上涨。本周沥青期货收盘价周均值环比下跌1.9%；全国浮法玻璃价格周均值环比上涨4.0%。本周焦煤价格周均值环比上涨0.2%，动力煤价格周均值环比下跌1.2%。铁矿石价格周均值环比下跌2.6%，螺纹钢价格周均值均环比下跌2.0%。水泥价格指数均值环比下降0.4%。主要农产品中，猪肉批发价环比上涨3.0%，28种重点监测蔬菜批发价环比上涨4.0%，7种重点监测水果批发价环比上涨0.6%，鸡蛋批发价环比上涨5.4%。风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 | 2023/08/14 |
| 173000006804324124 | 23年8月第2周：大类资产风险定价周度观察 | 宋雪涛,林彦 | 天风证券 | 14 | 8 月第 1 周各类资产表现：8 月第 1 周，美股三大指数涨跌不一。Wind 全 A 下跌 3.32%，日均成交额下降至 7775 亿元。30 个一级行业全数下跌，石油石化、煤炭和交通运输跌幅相对较小；综合金融、建材和通信表现靠后。信用债指数上涨0.17%，国债指数小幅上涨 0.08%。风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 | 2023/08/14 |
| 173000006804323786 | 中国经济高频观察（8月第2周）：地产销售依然承压 | 钟正生,张璐,常艺馨 | 平安证券 | 25 | 平安观点：实体经济：本周上游开工率有所恢复，线下经济活跃度较高，外需运价小幅回升；但地产销售依然承压，前期表现较强的产业链同比有走弱迹象。1、生产：上游开工率有所恢复。1）黑色产业链生产稳中有升。本周主要钢厂日均铁水产量、全国高炉开工率、独立焦化企业开工率均有所提升。不过，钢材淡季需求压力逐步显现，库存也进一步累积。2）基建需求回补，得益于天气边际好转。本周石油沥青开工率环比显著上行，绝对水平强于去年同期和历史均值，其下游消费中道路施工需求约占八成。水泥出库量回升，其中基建水泥直供量同比降幅收窄6个百分点至11%。3）纺织产业链景气度有边际走弱迹象。其中PTA和聚酯切片开工率明显回落；涤纶长丝、江浙织机开工率自高位略有下行，但仍较去年同期高3成以上。4）汽车产业链景气度较高，需求存在一定韧性。多用于乘用车和轻卡的半钢胎开工率表现更强，较去年同期及历史均值高一成。多用于重型商用车的汽车轮胎全钢胎开工率本周有所回升，但仍低于历史同期均值。2、需求：1）本周地产销售依然承压。57个样本城市新房日均成交面积较去年同期低37%，不及历史同期均值的四成；15个样本城市二手房环比微升，较去年同期低近1成，约为历史同期均值的半数。各层级城市同步走弱，相比于去年同期，新一线>一线>四五线>二线>三线城市。土地市场方面，近四周百城土地成交面积小幅反弹，绝对水平仅是去年同期半数。2）线下经济活跃度较高，本周电影日均票房收入大幅反弹，地铁客运量、百度迁徙指数、公共物流园吞吐量指数及国际航班也有一定改善。不过，高温、暴雨、洪涝天气对国内航班、公路货运物流的扰动尚未结束。据乘联会统计，8月1-6日乘用车零售销量较去年同期降1%，考虑基数后国内汽车消费仍有一定韧性。3）外需方面，中国出口集装箱运价指数回升。3、物价：南华工业品指数震荡。主要品种中，本周南华能化、南华黑色价格上涨，南华金属、玻璃和水泥价格下跌。农产品价格较快回升，暴雨洪涝灾害过后，蔬菜、鸡蛋、猪肉、水果价格均上涨。资本市场：本周基本面“弱现实”压力显现，而稳增长政策尚未集中落地，A股主要指数大跌，中长期限国债利率有所下行，人民币相对美元汇率有所贬值。宏观方面数据密集公布：1）出口增速跌幅扩大。发达经济体制造业走向衰退，继续拖累外需；主要“一带一路”沿线国家中，只有俄罗斯表现依然坚挺。2）物价读数偏弱。7月CPI、PPI均同比收缩，物价数据中虽存在一定结构性亮点，但年内CPI或难回归“2%”的均值水平，PPI读数也较难回归正增长。3）金融数据显著弱于市场预期。7月虽是信贷淡季，但季节性效应不足以解释其低迷表现。剔除票据融资后，居民和企业人民币贷款规模均收缩，有效融资需求不足的问题凸显。风险提示：稳增长政策不及预期，海外经济衰退程度超预期，地缘政治冲突升级等。 | 2023/08/14 |
| 173000006804323698 | 海外宏观周报：三大能源报告看涨油价 | 钟正生,范城恺 | 平安证券 | 25 | 平安观点：海外经济政策：1）EIA上调今明两年油价预期，尽管非欧佩克产量预期上修。2）IEA下调明年石油需求预期，但预计OPEC+减产或推动油价走高。3）OPEC维持今明两年油需乐观，预计三季度或现供应缺口220万桶/日。4）美联储官员关于9月是否加息释出不同的信号，鸽派官员鲍曼意外放鹰。5）美国7月核心CPI同比创近两年新低至4.7%，住房指数依然高企。6）美国7月PPI同比超预期回升至0.8%，服务和建筑成本均同比上升。7）美国初请失业金人数意外回升。8）英国二季度GDP同比超预期增长0.4%，6月工业产出同比意外上涨0.7%，或为英国央行加息提供空间。9）日本央行宣布以更大的灵活性维持宽松货币政策，预计日本或迎来工资和服务价格齐升的新阶段。全球大类资产：1）股市：全球多数地区股市承压，美股三大指数分化，纳指年内首次周线两连阴，英德股指跌势未止，日股小幅反弹。美股方面，纳斯达克综指、标普500指数和道琼斯工业指数整周分别下跌1.9%、下跌0.3%和上涨0.6%，其中纳指年内首次周线两连阴。宏观层面，7月PPI超预期回升，市场担忧高利率环境将保持更久。微观层面，三大能源报告看涨未来油价，能源行业上涨，美债收益率上扬打压特斯拉、Meta和微软等明星科技股的股价。2）债市：英美经济数据令市场担忧主要央行将保持高利率环境更久，10年期美债再度逼近年内高位。10年期美债利率整周上涨11BP至4.16%（逼近年内4.2%高位），其中实际利率上升13BP至1.80%，隐含通胀预期下降2BP至2.36%。3）商品：油价持续上涨，本周（8月7日）曾见今年4月以来最高，其他大宗商品普遍走跌。原油方面，布伦特油价和WTI油价整周分别上涨0.8%和0.4%，至86.7和83.1美元/桶。近期原油价格所受影响来源有两方面：一是三大能源报告均上修油价预期；二是美伊换囚成行，且美国将允许韩国支付欠伊朗的逾60亿美元石油款项，使油价从高位小幅回落。4）外汇：美元指数延续上周涨势，收至102.88，日元跌幅扩大。日本方面，日元兑美元整周跌幅扩大至2.21%，央行官员表示距离修改央行的负利率政策还有很长时间要走，且美日10年期国债收益率仍保持在大约3.4%的水平，使日元汇率承压。风险提示：美欧货币政策超预期，美欧经济衰退风险超预期，国际地缘政治博弈超预期等。 | 2023/08/14 |
| 173000006804323280 | 市场流动性周报 | 徐伟 | 宏信证券 | 5 | 公开市场操作：2023年8月7日-8月11日，央行公开市场开展逆回购操作投放180亿元，逆回购到期530亿元,实现净回笼350亿元。本周预计将有180亿元逆回购到期,4000亿MLF到期。货币市场：截至8月11日，银行间同业拆借加权平均利率较8月4日变动18.87BP至1.47%，质押式回购加权平均利率较8月4日变动16.45BP至1.47%；短期利率方面，隔夜shibor、1周shibor、2周shibor、1个月shibor分别为1.3310%、1.7770%、1.7700%、1.9210%，较8月4日分别变动19.00BP、13.70BP、10.40BP、-8.30BP；中期利率方面，3个月shibor、6个月shibor、9个月shibor、1年shibor分别为2.0650%、2.1660%、2.2480%、2.3060%，较8月4日分别变动-2.00BP、-2.10BP、-2.30BP、-1.90BP。国债市场：截至8月11日，1个月期、3个月期、6个月期、1年期、3年期、5年期、10年期、30年期国债到期收益率分别为1.4192%、1.5319%、1.8186%、1.8305%、2.2573%、2.4216%、2.6381%、2.9850%，较8月4日分别变动-3.00BP、-1.53BP、5.30BP、7.94BP、1.97BP、-0.64BP、-0.88BP、-0.77BP。外汇市场：截至8月11日，美元兑人民币中间价较8月4日上行169BP至7.1587；美元兑人民币即期汇率较8月4日上行538BP至7.2340，较中间价高753BP；美元兑离岸人民币即期汇率较8月4日上行726BP至7.2609，较在岸即期汇率高269BP。 | 2023/08/14 |
| 173000006804322928 | 情绪、轮动与估值周观察（8月第2期）：市场情绪不振，估值普遍收缩 | 芦哲,潘京,戴琨 | 德邦证券 | 45 | 投资要点：权益大势与风险偏好：上周大盘整体来到弱势区间；滚动3年视角下，上周全AERP再度反弹，权益市场整体风险偏好受到压制。市场情绪：上周各项情绪指标指向市场情绪边际转冷；期权PCR显示上周对各指数/指数ETF的沽空压力上升，市场态度较为谨慎。行业轮动：绝对收益轮动：7月，TMT整体热度继续消退，金融地产表现转为强势，部分消费以及上中游行业亦表现较好；从风格上看，6月以来强势板块开始转向周期及金融，与行业表现相互印证。周度维度看，上周行业普跌，周期、稳定及医药跌幅较浅。超额收益轮动：（1）截至上周五，各行业的相对旋转图（RRG）显示：①大消费中，汽车行业处于领先区域；②周期资源品中，石油石化处于领先区域；③制造业及交运中，轻工制造、基础化工、交通运输处于改善区域；④金融地产链中，非银金融、银行、建筑装饰处于领先区域；⑤TMT及国防军工中，通信、传媒、计算机处于弱化区域。（2）截至上周五，风格RRG显示金融、稳定风格处于领先区域，周期、消费风格处于改善区域，成长风格处于滞后区域。估值结构：宽基估值：上周主要宽基指数PE（TTM）估值普遍回落；估值-盈利拆解看，年初以来估值贡献了大部分宽基指数涨幅。风格估值：上周各风格PE（TTM）估值普遍边际回落，其中，成长、高市盈率风格相对前一周估值回落较大；上周价值相对成长更强势，大盘相对小盘更强势。行业估值：煤炭、石油石化、银行的PE（TTM）收缩较小，计算机、通信、电子的PE（TTM）收缩较大；煤炭、石油石化、银行、交通运输的PB（LF）收缩较小，美容护理、食品饮料、计算机、通信的PB（LF）收缩较大。估值极化：上周，表征行业间估值差异度的估值极化系数显示，一级行业、二级行业的估值极化程度边际有所减弱。估值-盈利匹配：PB-ROE视角下，交通运输、煤炭、银行、建筑装饰、石油石化、建筑材料、纺织服饰、基础化工等行业或相对被低估；PE-G视角下，房地产、钢铁、交通运输、纺织服饰等行业或相对被低估。风险提示：（1）测算误差；（2）数据统计误差；（3）政策或内外经济环境变动超预期。 | 2023/08/14 |
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